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FT的编辑Roula Khalaf在本每周的新闻通讯中选择了她最喜欢的故事。
我有供认。在将任何内容发送出版之前，我通常会经过它的信任圈子，例如家人，朋友或前同事。成千上万的人会解析我的话，因此我喜欢测试水域，然后才能对FT Alphaville编辑或读者进行无与伦比的审查。
IPO经历了类似的过程。在美国，希望上市的公司可以在正式推出产品之前衡量机构投资者的兴趣。这种“测试水域”（TTW）过程旨在使投资者有时间熟悉公司并向管理层和承销商提供反馈。
TTW是在2012年的《乔布斯法案》中在美国引入的，允许“新兴成长公司”在提交注册声明之前或之后私下与合格的机构买家私下互动。 2019年，SEC将这种灵活性扩展到所有发行人。从理论上讲，TTW降低了当公司及其承销商推销具有不切实际的价格范围或过度雄心勃勃的IPO时发生的那种面包剂的风险。
但是理论和实践经常分开。 AI基础设施公司Coreweave的首次公开募股最初以每股47-55美元的价格提高27亿美元，以每股40美元的价格削减至15亿美元。即便如此，由于NVIDIA的最后一刻，这笔交易几乎没有跨越终点线。据报道，该产品最终只有三位投资者持有50％的股票，而且似乎需要从Lead Bank Bank Morgan Stanley进行一些稳定，以避免第一天的下跌。几乎没有教科书的成功。
CoreWeave不是一个孤立的情况。今年早些时候，液化天然气出口商Venture Global的IPO类似地降低了尺寸和廉价的价格，只是让股票在售后市场上销量。如果TTW过程应该防止此类失火，那么出了什么问题？
好像投资者很难到达。 CoreWeave及其AI叙事和蓝芯片支持者是一个备受瞩目的浮标。每个机构投资者都希望开会。公司的危险信号也没有隐藏。 TTW巡回赛上的投资者大概了解了大量债务堆，现金燃烧，极端客户集中和眉毛的EBITDA调整。
现在，最初的价格范围和交易规模似乎是一厢情愿的想法。尽管市场状况已经缩小，但“错过”的幅度表明了更深的失败。投资者的反馈要么比最初导致管理层相信的银行家弱得多，要么管理层不愿接受现实，或者更有可能两者兼而有之。渴望赢得任务的授权，投资银行可能已经提出了过分积极的估值，然后一旦投资者的反馈降低了，就努力将其拨回。一旦致力于乐观的价格范围，管理层可能拒绝调整期望，使银行保持自己的玫瑰色音调数字。
感觉就像是一个经典的案例，即“俯仰，调整永不调整” – 每个人都陷入了捍卫数字，这些数字从来都不是现实的。结果，IPO从一开始就缺乏动力。
订单书覆盖范围的消息传递只会使情况变得更糟。联合国银行（Syndicate Banks）声称IPO是在第一天完全订阅的，理由是“早期的共同基金支持和一对一的转换”，后来报告说这本书被涵盖了几次。但是，投资者看到了旋转，认识到大部分需求可能来自对冲基金膨胀其订单的标准做法，以确保该交易获得吸引力，以确保更好的分配。大多数基金经理比在此类覆盖索赔中投入太多股票（双关语）更好。毕竟，Sailpoint的IPO据说被覆盖了20次，但仍在售后市场上掉落。
另一个问题涉及NVIDIA 2.5亿美元的锚定订单。通常，主持人投资者公开致力于发出信心。 NVIDIA的最后一刻举动提出了紧急补丁，而不是战略认可。鉴于Nvidia在Coreweave（股东，供应商，客户）的多重角色始终被视为复杂。迟来的时机只会加强关注。
由于需求疲软和最后一分钟的救助，只有一个真正的信徒会要求对股票进行大量分配，因此Coreweave的IPO最终获得了高度集中的订单书也就不足为奇了。据彭博社称，一半的股票仅分配给三名投资者。
紧张的分布可能阻止了积极的一日销售，但它存储了一个新问题。成功的IPO从愿意在公开市场上交易股票的广泛投资者受益。没有边际买家，库存努力寻找自然需求，并且随着时间的流逝而倾向于磨削。 CoreWeave将需要超越财务期望，或者希望返回AI Frenzy，以吸引新的买家。
该公司为此削减了工作。不幸的是，投资者的情绪对IPO的压倒性负面影响。加拿大皇家银行资本市场（RBC Capital Markets）的一项民意调查（在浮标中没有作用）发现，绝大多数投资者在Coreweave的商业模式中没有真正的竞争护城河。事后看来，较低的范围和较小的尺寸可能为Coreweave作为上市公司的首次亮相创造了一个更好的平台。
CoreWeave的IPO由于运气不佳而没有挣扎。我与之交谈的每个投资者都对新列表的兴趣很大。问题始于膨胀的期望，这很可能是由于银行家渴望赢得任务和管理层不愿调整的促进的。 TTW过程未能转化为现实的交易术语。超额订购声称响了空心。 NVIDIA输液绝望。集中的分配使股票脆弱。
更广泛的教训是，基金经理是旧的IPO剧本的明智之举。除非银行改革他们 作案操作，Coreweave和Venture Global并不是异常值，而是具有更引人注目的失火的先驱者。
最后一个说明：在提交之前，我没有向任何人展示这件作品的草稿。如果您认为我不在基地，那么您就证明了我关于测试水域的观点。
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