欧洲央行继续谨慎降息

概括

欧洲央行 (ECB) 在今天的货币政策声明中宣布将存款利率下调 25 个基点至 3.50%，这一消息符合广泛预期，但对未来宽松步伐仍相对谨慎。​​欧洲央行表示，国内通胀和工资水平较高，但劳动力成本压力正在缓和。欧洲央行在政策指导方面也持谨慎态度，称其仍依赖数据，并将根据会议情况制定货币政策决定。

在经济预测方面，欧洲央行下调了 GDP 增长预测，但重要的是，其核心 CPI 通胀预测略有上调，部分原因是服务业通胀持续存在。事实上，考虑到欧元区生产率和成本背景，我们认为风险倾向于潜在通胀下降速度比普遍预期的要慢。 我们仍然认为欧洲央行将在 10 月份暂停加息，随后在 12 月份将存款利率下调 25 个基点，到 2024 年底，存款利率将达到 3.25%。我们还认为，欧洲央行将在 2025 年继续以每季度 25 个基点的速度（即每隔一次会议）稳定下调政策利率，到明年年底，政策利率将达到 2.25%。

欧洲央行降息，保留未来宽松政策选择

正如广泛预期，欧洲央行 (ECB) 在今天的货币政策声明中将存款利率下调 25 个基点至 3.50%。在降低利率时，欧洲央行表示通胀压力仍然较高但正在缓和。因此，该声明既有鹰派言论，也有鸽派言论。欧洲央行表示：

• 由于工资仍然以较高的速度上涨，国内通胀仍然居高不下，但劳动力成本压力正在减缓，利润部分缓冲了工资上涨对通胀的影响。
• 由于服务业通胀持续存在，核心通胀前景已略微上调。
• 融资条件仍然受限，经济活动依然低迷，反映出私人消费和投资疲软。

欧洲央行对未来政策利率前景不置可否，称其“将继续遵循基于数据的、逐次会议确定适当限制水平和持续时间的方法”。欧洲央行还表示，“不会预先承诺特定的利率路径”。

就欧洲央行最新的经济预测而言，央行下调了预测期内每年的 GDP 增长预测，目前预计欧元区 2024 年增长 0.8%，2025 年增长 1.3%，2026 年增长 1.5%。这些预测比我们自己对同期的增长预测略低。然而，重要的是，欧洲央行的预测表明，潜在通胀压力的下降速度比以前更慢。欧洲央行预计，2024 年核心 CPI 通胀（即不包括食品和能源的 CPI）为 2.9%，2025 年为 2.3%，略高于 6 月份的预测。2026 年核心 CPI 预测为 2.0%，保持不变，与欧洲央行的通胀目标一致。

我们还注意到欧洲央行行长拉加德在会后新闻发布会上发表了一些“鹰派”言论。拉加德表示，国内通胀情况不尽如人意，欧洲央行必须采取弹性措施。她还表示，距离欧洲央行 10 月份货币政策会议的时间相对较短。 考虑到欧洲央行行长拉加德的评论，以及欧洲央行对核心通胀预测的上调，我们仍然认为欧洲央行将在10月份暂停加息，然后在12月份将存款利率下调25个基点，这将使欧洲央行的存款利率在2024年底达到3.25%。

欧元区：经济增长乏力，通胀持续

继去年下半年的一段停滞期之后，欧元区经济在 2024 年重回扩张轨道，尽管增长速度并不令人印象深刻。第二季度 GDP 环比仅增长 0.2%，同比增长 0.6%，基本面也较为疲软。第二季度消费者支出实际上环比下降 0.1%，而第二季度 GDP 总体增长大部分源于政府支出和出口增加。近几个月的情绪调查喜忧参半，不过 8 月份似乎确实受到了奥运会相关的提振，服务业 PMI 升至 52.9，制造业 PMI 稳定在 45.8。

虽然经济指标好坏参半，但我们认为未来几个季度经济总体温和增长的前景仍然可期。随着就业继续逐步增长，欧元区实际家庭收入趋势仍然保持良好。例如，第二季度实际员工薪酬同比增长 2.5%，而第一季度实际家庭可支配收入增长 2.6%，均远高于第二季度消费者支出 0.5% 的增幅。较低的利率最终应该会支持欧元区消费者，我们注意到，近几个月来家庭贷款略有回升。

鉴于利润增长下降（即净企业收入同比下降）和产能利用率下降，企业投资前景并不那么乐观。我们估计欧元区第二季度核心非住房投资同比下降 1.2%，短期内投资支出大幅反弹的前景似乎有限。尽管如此，我们认为欧元区消费者前景的改善应该会抵消企业前景的阴霾，我们相信欧元区经济扩张可以继续，尽管速度会比较温和。

即使在欧元区增长前景不乐观的背景下，人们对通胀前景以及通胀压力消退速度的担忧仍然存在。正如欧洲央行的公告所指出的那样，服务业通胀率尤其高企，最新数据显示 8 月份同比增长 4.2%。工资压力已开始减轻，第二季度人均薪酬同比放缓至 4.3%，欧洲央行的协商工资指标放缓至 3.6%。尽管如此，目前的工资增长趋势仍高于疫情爆发前十年的水平。此外，就目前而言，目前的工资趋势可能仍高于与基础通胀持续回升至 2% 相一致的水平，尤其是在生产率没有任何回升的情况下。在生产率方面，第二季度人均 GDP 实际上同比下降了 0.3%，而疫情爆发前十年的平均增长率为 0.8%。我们认为，欧洲央行决策者希望看到工资增长进一步放缓和/或生产率提高，以便越来越相信国内通胀压力正在减弱。事实上，在当前的生产率和成本背景下，我们看到潜在通胀压力减弱的速度可能比普遍预期的要慢。出于这些原因，除非生产率和成本背景发生变化，否则我们仍然认为欧洲央行将继续以每季度 25 个基点的稳定速度（即每隔一次会议）降低其政策利率，这将使政策利率在明年年底达到 2.25%。