每周底线：25 世纪不再有 50 年代

加拿大亮点

• 加拿大央行将政策利率下调 50 个基点至 3.25%。这是央行连续第二次大幅降息，标志着自 6 月份央行首次降息以来累计降息 175 个基点。
• 2025 年还将有更多降息，但央行的前瞻性评论表明利率路径存在更大的不确定性。
• 加拿大家庭财富持续增长，支持了我们的观点，即未来几个季度消费者支出将坚挺。

美国亮点

• 11 月 CPI 通胀进一步证明通胀方面的进展已陷入停滞。
• 预计 FOMC 下周将再下调政策利率 25 个基点，同时暗示 1 月份可能“暂停”，以更好地评估近期通胀动态。
• 联邦公开市场委员会还将发布一套修订后的经济预测，这将揭示委员会成员的观点在选举后如何转变。

加拿大 – 25 世纪不再有 50 年代

本周轮到加拿大央行（BoC）成为焦点，市场得到了他们想要的表演。央行将政策利率下调 50 个基点至 3.25%，这是连续第二次大幅降息。自 6 月份以来，加拿大央行现已将隔夜利率降低了 175 个基点（图 1）。该决定符合市场普遍预期，但本周市场走势波动较大。加元在会后立即升值近半个百分点，但最终下跌，本周收于 0.7030 美分。收益率走高，加拿大 2 年期和 10 年期债券分别上涨 10 和 15 个基点。

此公告中有很多内容需要解开。加拿大央行已明确表示，经济不再需要明确处于限制性领域。由于目前央行的中性利率区间为2.25-3.25%，央行眼中的政策利率现在处于更加平衡的区域。央行认为通胀稳定在 2% 的目标附近，目前已转向优先考虑较疲软的增长前景。

声明中的一个关键变化给利率的未来发展注入了不确定性。十月份，央行表示，如果经济发展大致符合他们的预测，他们“预计”将降低借贷成本。本周，这一情况变成了“展望未来，我们将一次一项决定地评估进一步降低政策利率的必要性。”这是一种有意义的基调转变，而且几乎需要再降低 50 个基点。

加拿大央行承认，2025 年加拿大经济面临诸多国内外不确定因素。其中之一是，美国当选总统唐纳德·特朗普威胁对加拿大出口商品征收 25% 的关税，严重影响经济前景。与此同时，最近的移民政策变化将阻碍加拿大的人口增长，从而产生需求和供应效应。包括向个人一次性付款和暂时停止征收商品及服务税在内的一系列财政刺激措施也有可能重新点燃消费者支出渠道。事实上，我们最近的预测将消费者支出视为 2025 年实际 GDP 增长的关键驱动力之一（图 2）。本周加拿大家庭资产负债表的更新也显示财富继续增长，支持了我们的观点，即短期内支出应继续坚挺。

正如我们最近的预测中所讨论的，我们预计加拿大央行将在 2025 年再降息 100 个基点，即每季度降息 25 个基点，以达到我们对“中性”利率 2.25% 的估计。毫无疑问，利率上升在为经济降温方面发挥了一定作用。我们认为，逐步进一步降息是审慎的决定，可以让经济慢慢消除经济疲软，同时最大限度地降低通胀重燃的风险。中国央行正在经历一段艰难的时期，因为它的目标是平衡许多竞争力量，以适当调整利率。

美国——12 月降息预期，1 月“暂停”的可能性越来越大

本应仅实现小幅股票收益的一年，标准普尔 500 指数今年迄今已上涨 27%，令人印象深刻（图 1）。鉴于美联储迄今为止仅实施了 75 个基点的政策宽松，或者远低于去年年底期货市场定价的 2024 年 150 个基点，这一回报更加引人注目。尽管普遍预计下周三将再次下调 25 个基点，但本周公布的 CPI 和 PPI 数据提供了更多证据，表明通胀方面的进展确实陷入停滞，并可能导致 2025 年采取更加渐进的政策宽松路径。

11 月份总体 CPI 通胀率以 7 个月来最快速度加速，将 12 个月的变化推至 2.7%，高于 10 月份 2.4% 的三年低点。与此同时，核心通胀的上升速度与前三个月相似，尽管价格压力的构成有所变化。由于住房成本显着下降，上个月服务业通胀有所降温，但这被商品价格大幅上涨和“超级核心”通胀数据坚挺所抵消。

美联储首选的通胀指标——核心个人消费支出平减指数将于下周五发布。将 CPI 数据映射到核心 PCE 表明 11 月份环比“软”增长 0.3%，推动近期趋势走高（图 2）。这可能会让联邦公开市场委员会成员感到不安，他们在承诺未来降息之前需要看到通胀压力降温的进一步证据。美联储主席鲍威尔可能会在下周的政策声明中传达这一信息。

联邦公开市场委员会还将发布一套修订后的经济预测，这将提供有关政策制定者对政策利率前景和未来路径的看法在选举后如何变化的见解。在 9 月份的预测中，中位数“点”假设 2025 年政策宽松幅度为 100 个基点，几乎是目前期货定价所反映的两倍。然而，核心个人消费支出通胀率比今年第四季度最后一组预测中假设的 2.6% 高出约 25 个基点。这表明 2025 年的中值点可能会稍微上移。但这绝不是一种保证，因为每个委员会成员都会对即将上任的政府潜在政策变化的范围、幅度和时间做出自己的假设。这很可能会导致预测结果更加分散。

这正是 2016 年 12 月共和党上次大获全胜后所发生的情况。联邦公开市场委员会会议的记录显示，大约一半的联邦公开市场委员会成员在其个人预测中纳入了某种程度的财政刺激措施。因此，尽管鲍威尔不太可能在下周的新闻发布会上猜测潜在政策变化的影响，但一些联邦公开市场委员会成员很可能会将关税和/或减税的一些影响纳入其修订后的预测中。考虑到政策的不确定性以及近期通胀数据显示进展已停滞的事实，我们怀疑 FOMC 将在 1 月份“暂停”降息，并在 2025 年的每次会议上转向降息。