通货膨胀期望飞涨。密歇根大学消费者调查（1） 表明4月份的中位预测从一月份的3.3％跃升至6.5％，专业预测者也将其预测调查了。但是历史表明，这两个群体经常错过分数。预期通货膨胀和实际通货膨胀之间的差距很广，而且很难预测到通货膨胀将何时以及如何打击投资组合。对于投资者而言，这种不确定性强调了实际资产的价值，这在历史上一直有助于对冲传统资产通常无法吸收的惊喜。
从历史上看，已经实现的通货膨胀水平通常与消费者和预报员的期望完全不同。这是我们在最近的一些研究中解决的话题，“期望真正的资产出乎意料。”在其中，我们记录了预期通货膨胀与实际通货膨胀之间的历史相关性（一年后）。从1981年的第三季度到2025年的第一季度，消费者的相关性相对较低，而专业预报员的相关性为0.34。
本文探讨了在不同通货膨胀环境中实际资产的性能，在高期和意外通货膨胀期间特别关注绩效。历史证据表明，包括商品，房地产和全球基础设施在内的真实资产对与通货膨胀风险有关的投资者来说特别有效。因此，无论通货膨胀期望如何，保持对实际资产的分配是为意外准备组合准备投资组合的绝佳方法。
期望通货膨胀
随着时间的推移和不同类型的投资者之间对未来通货膨胀的期望各不相同。有多种调查用于评估这些期望。例如，自1990年第二季度以来，费城联邦储备银行（2）一直在进行“专业预测者调查”。（3）受访者，包括在履行其专业职责的专业预测者中，要求提供其专业职责的预测，要求提供其一年的膨胀期望（如CPI所衡量）。
此外，密歇根大学对美国家庭的每月调查问道：“您希望在接下来的12个月中平均上涨/下跌多少百分比？”克利夫兰联邦储备银行（4）也有更多的汇总模型。
图1包括1978年1月至2025年5月，包括对专业预测员的通货膨胀期望（定义为对费城联邦储备银行调查的响应）和消费者（来自密歇根大学调查）。
图表1：通货膨胀期望：1978年1月至2025年5月
资料来源：费城联邦储备银行，密歇根大学和作者计算。
我们可以看到，随着时间的流逝，通货膨胀期望的变化差异很大。尽管预测者和消费者的预期通货膨胀通常相似，并且整个时期的相关性为0.49，但随着时间的推移存在显着差异。例如，尽管预报员的通货膨胀期望相对稳定，但消费者期望表现出更高的可变性，尤其是最近。
对通货膨胀的期望 – 像投资回报的期望一样 – 在投资组合建设中起着至关重要的作用。通货膨胀假设通常是估计资产回报期望（即资本市场假设）的基础投入。结果，当通货膨胀期望较低时，一些投资者可能会质疑包括通常用于对冲通货膨胀风险在其投资组合中的真实资产的价值。
不过，考虑因素是从历史上看，预测通货膨胀率有很多错误。例如，在2021年6月，专业预测员随后的12个月的预期通货膨胀率约为2.4％，而未来一年的实际通货膨胀率约为9.0％。大约6.6％的差距或估计误差称为意外通货膨胀。预期通货膨胀与实际通货膨胀之间的相关性（预测者提前一年）为0.34，消费者的相关性为0.20，这表明意外通货膨胀可能会产生巨大影响。简而言之，虽然对未来通货膨胀的预测有些有用，但在历史上观察到的通货膨胀与预期通货膨胀之间存在显着差异。
真正的资产和通货膨胀
了解不同类型的通货膨胀环境（尤其是意外通货膨胀时期的不同时期）的不同投资对确保投资组合尽可能多样化很重要。
实际资产，例如商品，房地产和基础设施，通常被认为是重要的多元化，以防止通货膨胀风险。但是，当这些资产的风险和回报孤立时，它们似乎并不总是那么有益。图3中说明了这种效果。面板A显示了历史风险（标准偏差），并根据PGIM定量解决方案Q4 2024 2024资本市场（CMA）（CMA）显示了从1981年第三季度到42024的各种资产类别的回报。
图表2：各种资产类别的回报和风险
资料来源：晨星直接，PGIM定量解决方案Q4 2024资本市场假设和作者的计算。
我们可以在图表2中看到，与更传统的固定收益和股票资产类别相比，在传统的有效边界图上（在面板A）上绘制了更传统的固定收益和股票资产类别，其中包括商品，全球基础设施和REIT在内，历史上似乎相对效率低下。但是，尽管使用前瞻性估计值（在面板B中）时它们的效率可能相对较低，但较低风险调整的性能的期望却缩小了。
但是，在考虑投资在投资组合中的潜在好处时，重要的是要全面地观察分配的影响，而不是孤立。实际资产不仅与更传统的资产类别具有较低的相关性，而且当通货膨胀与期望（即更高的意外通货膨胀时期）不同时，它们也是重要的多样性。图3中记录了这种效果，其中包括基于专业预测者的期望（面板A）和消费者期望（面板B），其中包括与预期和意外通货膨胀水平的资产类回报相关性。
图表3：资产类别的回报率与预期和意外通胀水平：Q3 1981至Q4 2024
资料来源：费城联邦储备银行，密歇根大学和作者的计算。
我们可以在图表3中看到，更多的传统投资，例如现金和债券，往往与预期的通货膨胀呈正相关。这意味着，随着通货膨胀率增加的期望，这些资产类别的未来实现回报也有所增加（与大多数构件模型一致）。但是，当意外通货膨胀率较高时，这些传统的资产类别尚未表现出色，并且通常与通货膨胀表现出负相关。具体而言，当意外通货膨胀率相对较高时，平均而言，更多的传统资产往往会带来较低的回报。
相比之下，实际资产，尤其是商品，历史上在较高的意外通货膨胀期间的表现更强。尽管所考虑的三个实际资产之间与意外通货膨胀的相关性有所不同，但它们与通货膨胀的共同相关性比更传统的资产类别都更高。考虑到分配给实际资产的潜在利益的研究体系，这并不一定是令人惊讶的，但是它确实提供了为什么在投资组合中纳入实际资产的原因对于与通货膨胀风险有关的投资者来说特别有价值，因为在其他更多传统资产的较高通货膨胀期间，实际资产往往会在更高的通货膨胀期间表现更好。
关键要点
当通货膨胀期望被贬值时，实际资产似乎是不必要的。但是这种观点忽略了历史的关键课程：这是我们的通货膨胀 不 期望这通常最重要。保持接触实际资产有助于将投资组合定位，以使人们能够避开惊喜并维持购买力，尤其是对于附近或退休的家庭而言，通货膨胀风险最直接会直接影响长期的金融安全。
（1）
（2）
（3）在所使用的数据之前，来自美国统计协会（ASA）和国家经济研究局（NBER）的调查，可以追溯到1968年第四季度。
（4）
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