Starboard 看到了在 Riot Platforms 创造价值的机会

商业： 防暴平台 是一家比特币挖矿和数字基础设施公司。它在德克萨斯州中部和肯塔基州拥有比特币采矿业务，并在丹佛拥有电气开关设备工程和制造业务。它运营一个比特币驱动的基础设施平台。其部门包括比特币采矿和工程。比特币挖矿部门从事比特币挖矿。工程部门设计和制造配电设备和定制工程电气产品。

股票市值：$3.97B（每股$11.55）

所有权： 不适用

平均成本： 不适用

活动人士评论： Starboard 是一位非常成功的激进投资者，在帮助公司专注于运营效率和利润率提高方面拥有丰富的经验。 Starboard 在其历史上总共进行了 155 次积极活动，平均回报率为 23.27%，而同期 Russell 2000 的平均回报率为 15.27%。

Starboard 已在 Riot Platforms 中占有一席之地，并看到了创造运营和战略价值的机会。

Riot Platforms 从事比特币挖矿，并拥有和运营自己的挖矿设施。垂直整合使 Riot 能够直接控制其运营并管理电力和间接费用等投入成本，而不是从第三方数据中心运营商租用空间。 Riot 有两个业务部门：比特币采矿和工程（设计和制造配电设备和定制电气产品）。该公司是最大的公开交易的比特币矿商之一，其位于德克萨斯州罗克代尔的设施之间已开发的电力容量超过 1 吉瓦 (GW)；德克萨斯州科西卡纳；和肯塔基州。 Riot还拥有16,728个比特币。

尽管 比特币 Riot 今年上涨了约 130%，而且即将上任的总统政府对加密货币有利，在 Starboard 宣布立场之前，Riot 股价已下跌 24%，而同行今年迄今的平均回报率超过 100%。一家拥有如此强大顺风车的公司表现如此明显不佳只能意味着对管理层极度缺乏信心——而且有充分的理由。首先，销售、一般和管理费用支出从 2022 年的 6700 万美元增至过去一年的 2.25 亿美元失控。造成这种情况的部分原因是支付给高管的股票薪酬。尽管持续亏损且三年回报率为-54.7%，但管理层在过去三年中以股票薪酬的形式支付了总收入的11.5%、9.5%和32.12%。因此，尽管该公司能够获得相对便宜的电力，并且每枚代币的股票薪酬也最高，但该公司的每枚代币的电力成本加上现金销售及管理费用却是该领域最高的。因此，该公司在过去三年中每年都实现负净营业收入，今年的最大营业亏损达 3.04 亿美元。除此之外，糟糕的公司治理记录还包括由五人交错组成的董事会以及公司高层内部存在裙带关系的情况。因此，根据企业价值与息税折旧摊销前利润以及 EV 与 PH/s（每秒 petahash，计算能力的衡量标准）的比值，Riot 的交易价格是业内最便宜的倍数之一。

Starboard 在公司治理和帮助董事会“专业化”公司和优化运营方面拥有丰富的经验。只要在董事会中增加一名 Starboard 代表，就会给市场带来巨大的信心，让市场相信管理层正在创造股东价值的道路上。 Starboard 是一位杰出的积极分子，在提高运营绩效和利润方面拥有专业知识，任何管理团队都应该对一位积极参与的股东拥有这些技能感到兴奋。毫无疑问，该公司将主张公司减少不必要的高额销售、管理和行政费用，并调整适当规模的高管薪酬，以反映业务绩效。

但对董事会和管理层来说，好消息是 Starboard 公司计划的第二部分可以让他们都致富：从运营数据中心并提供云基础设施和服务的超大规模企业或大型云计算公司中寻求巨大的需求机会。这些公司（例如亚马逊网络服务、微软 Azure 和谷歌云）一直在争夺外包和建设站点来运行其高性能计算 (HPC) 和人工智能 (AI)。数据中心运营。加密采矿设施与这些应用程序共享几个关键输入，使它们成为外包容量或转换其加密操作的最佳候选者，即高性能计算基础设施、能源（最好是可再生能源）的获取、能源管理专业知识和运营可扩展性等其他的。虽然超大规模企业的具体需求与加密货币矿工的具体需求并不相同，但对他们来说，在一两年内转换现有设施比花费几年时间从头开始建造自己的设施要快得多、成本也低得多。

Riot 的一些竞争对手已经采取了这一策略，这让他们的股东感到非常高兴。今年早些时候，另一家比特币矿商 Core Scientific 与 Nvidia 支持的人工智能数据中心初创公司 CoreWeave 达成协议，提供 500 兆瓦的容量来托管 CoreWeave 的 HPC 业务。这项安排在 12 年内为 Core Scientific 带来了 87 亿美元的累计收入，根据该交易合同，每 1 兆瓦将产生约 100 万美元的增量现金流，利润率为 75% 至 80%，远远超过其预期。将从其正常的比特币挖矿业务中获得。 Core Scientific 在 6 月份首次宣布与 CoreWeave 建立合作伙伴关系后，Core Scientific 的股价第二天就飙升了 40%，此后上涨了近 220%。尽管按算力计算是第五大矿商，但按市值计算，它现在排名第二。 Bit Digital、Hive Digital、Hut 8 和 Iren 也已经与其他几家矿工一起转向混合使用，试点或探索利用这一巨大机遇的潜力。已经将产能转移到 HPC 的比特币矿业公司的股票年初至今的平均回报率为 105.8%，而尚未宣布这样做的同行（Riot、Mara Holdings 和 CleanSpark）的平均回报率为 -3.4%。

对于 Riot 股东来说，好消息是，该公司处于有利地位，可以充分利用向超大规模企业租赁容量所带来的巨大机遇。德克萨斯州罗克代尔的比特币挖矿设施是北美最大的，已开发产能 700 兆瓦。其位于德克萨斯州科西卡纳的工厂目前拥有 400 兆瓦的产能，竣工后预计将拥有约 1 吉瓦的产能。这些工厂具有对超大规模企业有利的特征（获得能源、靠近主要都市区、低延迟和受控的自然灾害风险）。从 Core Scientific 交易推断，Riot 有机会通过超大规模扩展每兆瓦产生 100 万美元的现金流。科西卡纳工厂很快将拥有 600 兆瓦的未使用产能，这些产能现在可以外包给超大规模企业，而不会影响该公司现有的任何比特币挖矿业务。假设 Riot 仅对其科西卡纳工厂正在投入的 600 兆瓦电力进行改造，每年可增加 6 亿美元的现金流（而目前的收入为 3.13 亿美元）。如果 Riot 能够将其在罗克代尔和科西卡纳的预计总容量中额外的 1.1 吉瓦全部转化，这个数字可能几乎增加两倍。此外，如果该公司签署像 Core Scientific 与 CoreWeave 那样的协议，超大规模企业将支付几乎所有的资本支出来构建或转换这些业务。此外，7月份，Riot收购了Block Mining及其肯塔基州工厂，并计划将其产能从60兆瓦增加到300兆瓦，这对于超大规模企业来说可能并不理想，但至少可以用于比特币。

在股东价值创造方面肯定存在传统的右舷类型的杠杆，例如运营改进、非核心业务和投资的剥离以及改进的公司治理。然而，公司活动的核心要素和向管理层传达的信息很简单：环顾四周。 Riot 因未能利用向超大规模企业租赁容量所带来的巨大机遇而受到竞争对手的批评。可以理解的是，此类合同的每次宣布都会使同行的股价飙升。 Riot 处于充分利用这一点的有利位置。

Riot已经出面表示，已多次与Starboard进行交谈，欢迎该公司的意见，并期待持续进行建设性对话，以便为所有股东创造价值。然而，乍一看认为 Starboard 可能会遇到困难并不是没有道理的，因为该公司在公司治理指标上得分非常低，其交错的五人董事会在下次会议上只有一个席位，而且最近的行动表明，公司专注于成为最大的垂直整合比特币矿商。股东激进主义往往归结为提出无可争议的论点。右舷这里有一个，至少对于尚未使用的 600 MW 来说是这样。一旦管理层看到资金流入，使他们能够增长到他们所获得的巨额薪酬，那么转换他们的其他能力就不是一个大问题了。

此外，Riot 最近利用可转换优先票据发行的收益在公开市场上购买了 5.1 亿美元的比特币，这反映出它今天可能希望以超出其当前挖矿能力的速度收购比特币。要实现这一目标，没有比将其部分产能转化为超大规模企业更好的方法，以产生远远超过其正常运营的强劲而稳定的现金流。如果 Riot 真的如此坚定地想要拥有比特币，它可以利用部分多余的现金流来获取一些本来可以开采的比特币。管理层必须决定 Riot 是否想成为一家专业运营的公司，为所有参与者优化价值，或者只是想成为一家比特币矿工。如果管理层决定后者，那么它不仅会选择放弃数十亿美元的价值，还会在未来两年内走上与 Starboard 之间潜在的分散注意力且代价高昂的代理权之争的道路，最终管理层可能会采取行动一无所获。我们不认为这种情况会发生，因为这里似乎有很大的妥协空间。

Ken Squire 是 13D Monitor（一家有关股东激进主义的机构研究服务机构）的创始人兼总裁，也是 13D Activist Fund（一家投资于激进 13D 投资组合的共同基金）的创始人和投资组合经理。 Riot Platforms 归该基金所有。