黄金的回调并未削弱金属下方的结构性买盘。最近的下跌反映了仓位压力，而不是长期需求的变化。关键的传导渠道仍然是全球储备多元化，以及在与去全球化、财政主导地位和不均匀的实际利率周期作斗争的世界中对硬资产日益增长的偏好。这为能够超越战术波动的投资者创造了机会。
围绕黄金的叙述已经成熟。最初是为了对冲大流行货币创造，现已演变成对主权和私人投资组合的战略配置。新兴市场央行在过去两年中持续增加储备，帮助将价格在 2025 年初推升至每盎司 4000 美元以上。
这种转变的推动因素较少是通胀担忧，更多的是地缘政治对冲以及对储备和结算依赖的担忧。去美元化趋势是渐进的，不是革命性的，而是渐进的流动复合的。中国、印度和中东买家稳定了需求，而西方机构资金流则顺周期流动，在反弹后期增加了敞口，并在实际收益率坚挺时削减头寸。
货币政策也在塑造这一背景。这仍然取决于数据，实际短期利率仍为正值，同比回落至 3%。如果美联储今年再次降息（正如期货目前暗示的那样，到 12 月定价大约为 20 个基点），实际收益率可能会走低，并缓解非收益资产的压力。
赤字占 GDP 近 5% 且国债供应量依然庞大的财政背景使情况变得更加复杂。本季度早些时候较高的长期收益率收紧了金融状况并打压了黄金，但主权需求抵消了影响并限制了跌幅。与此同时，亚洲增长脉搏趋于稳定，能源市场保持坚挺，布伦特原油价格接近每桶 85 美元，通胀预期保持稳定。这些交叉流支持黄金作为对冲金融抑制和地缘政治冲击的工具。
市场反应表明跨资产设置仍然非常敏感。在最近一次调整期间，现货黄金盘中下跌约 2%，短暂跌破每盎司 3900 美元，然后企稳。当天上涨了 6 个基点，并增加了 4 个基点，保持了温和的曲线倒挂。
实际收益率的走势支撑了美元，使美元上涨了近半个百分点。较高的实际收益率给成长型股票带来压力，其下跌约百分之一，而金融股则表现优于大盘，指数收盘下跌约半个百分点。投资级市场的信贷利差扩大了三个基点，而隐含的股票波动性略有上升，但仍受到控制。
这种相互作用是经典的：美元走强，黄金走软，股票重新定价温和，以及防御性资金流入现金类资产。
展望未来，基本情况仍然具有建设性。央行的积累可能会保持一致，如果随着 2026 年政策放松，实际收益率下降，私人财富投资者的战略配置应该会增加。提高黄金预测的银行和研究部门现在预计金价每季度上涨约 100 美元，目标是到 2025 年末达到 4,000 美元，到 2026 年中期达到约 4,300 美元。
近期触发因素包括美国两周后发布的下一次通胀数据、六周后的美联储会议以及中国本月晚些时候的政策贷款利率决定。如果增长数据疲软而通胀仍然受控，实际收益率可能会下降，并在未来两到三个月内让金价再次走高。
另一种情况值得尊重。如果美国数据重新加速并迫使美联储减少降息或延长暂停时间，两年期国债收益率可能会再上涨二十到三十个基点，美元可能会进一步走强。在这种情况下，金价可能会在未来几周内重新测试 3700 美元区域。
对冲基金的仓位仍然较高，因此美元走强和实际收益率上升可能会推动被迫抛售。关注每周 ETF 流量和 CFTC 仓位，以发现早期裂缝。货币政策意外，特别是通胀粘性或新的财政压力，将是波动的主要催化剂。
对于投资组合而言，在财政紧张、多极地缘政治和不可预测的实际利率周期所定义的体制中，黄金仍然是一种战略对冲工具。通过实物、ETF 或矿商进行的投资提供了多元化，特别是当实际收益率走低且美元走弱时。机会在于扩大经济疲软，而主要风险是鹰派意外推高实际利率。
央行买盘的明显中断或美元的持续上涨将挑战这一观点。在此之前，黄金仍然是为数不多的能够针对地缘政治风险和政策驱动的流动性周期提供凸面保护的资产之一。
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