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FT的编辑Roula Khalaf在本每周的新闻通讯中选择了她最喜欢的故事。
几周前，在布鲁金斯会议上发表了一篇有趣的论文。那时我们还没有写关于它的文章，但事实证明，它既迷人又超级及时。
这是 财政部市场功能障碍和中央银行的作用：
我们建立了一个简单的模型，该模型显示了如何面对三种关键市场参与者的激励和约束（经纪人 – 交易商，对冲基金和资产管理者）进行交互以在国库市场中建立高度的脆弱性，以及随着财政证券供应的增加，这种脆弱性如何变得更加明显。在验证了许多模型的经验前提和含义之后，我们询问它可以告诉我们美联储如何最好地解决市场功能障碍的未来情节。这样一来，我们认为对财政部市场功能障碍的任何美联储回应的重要优先事项是，它显然与与货币政策有关的任何事情都可以分开。
好的，是的，不幸的是，这通常是用钝的学术语言编写的，似乎几乎故意低估了其重要性和所提出的漂亮新颖的解决方案。
基本上，Anil Kashyap，Jeremy Stein，Jonathan Wallen和Joshua Younger认为，美国财政市场的增长远远超过了银行有效中级的能力。同时，对冲基金的极端杠杆纪念交易蓬勃发展，大多数由短期批发贷款市场资助，例如Repo（您可以在此处找到其中一些交易的bestiary）。
他们写道，这种组合使美国政府债务市场“固有地脆弱”，并加剧了“市场功能障碍和金融动荡的危险”。
如果听起来很熟悉，那是因为这是 恰恰 过去一周，财政部市场发生了什么样的情况。外在的冲击 – 特朗普政府的新关税政权 – 引发了波动的飙升，这在市场中荡荡。最终，它打入了财政市场，绊倒了许多高杠杆交易，并在这种环境中掉落时会发出收益率的旋转。
到目前为止，这似乎是最新的财政部动荡之旅中的主要罪魁祸首可能是交易贸易交易交易，而不是布鲁金斯论文主要处理的财政部贸易。但是，尽管特朗普总统急忙停止了他的极端关税，但现在国库现在再次出售的事实表明，动荡还没有结束，可能正在变形。
这就是为什么Kashyap，Stein，Wallen和Joshua Younger关于美联储如何处理这类财政部的建议是如此有趣 – 甚至可能及时。这是自2020年3月以后该主题爆发以来该主题以来提供的一些更常规的修复程序：
1）通过废弃“补充杠杆比率”等法规来释放银行以吸收压力；
2）施加固定的最低利润率，以限制可以部署多少杠杆作用；
3）要求中央清算国库行业；
4）将财政市场推向全能交易；
4）为对冲基金建立某种永久的美联储回购设施。
但是，Kashyap等人持怀疑态度，即当这些行业以无序的方式解开时，任何或全部都将证明足够。他们指出，美联储在2020年3月确实将国债暂时排除在SLR计算之外，但仍然花费了大量的国库购买来平息动荡。
因此，本文是另一种解决方案。 Alphaville的重点下面：
关键的观察结果是，对冲基金的火出售又对经销商资产负债表造成了严重的压力，这不仅是对财政部证券的彻底清算。相反，这是对树篱长期/短多衍生品的放松。 因此，为了减轻对经销商的压力，美联储的另一侧是该放松，购买国库券的另一侧，并通过抵消期货的抵消销售，完全对冲此购买；这实际上是一种更具外科手术的债券购买方法。 简单地从经销商那里购买不良现金债券的钝政策 – 即，将持续时间降低了持续的风险 – 相对于这种对冲方法，他们并没有提供任何额外的救济，因为他们首先没有任何持续时间的暴露。
换句话说，美联储既可以购买国债又出售期货，实际上是在自己的基础交易中！
站立的“基础购买设施”似乎有些古怪，但是正如Kashyap等人指出的那样，这种方法具有很大的优势，而与您可能想象的那样，与中央银行长期存在的运营相差不大。 Alphaville再次强调大胆：
美联储采用这种对冲方法的主要优势是，它避免需要预先指定该政策的放松日期。有人争论。 。 。市场功能债券购买的重要当务之急是，它们与货币 – 政策动机的购买明确区分。达菲（Duffie）和基恩（Keane）（2023年）建议，这样做的一种方法是要求中央银行在足够恢复市场功能时事先提交清算证券。
但是，要使中央银行提前提交固定的清算债券时间表可能是一个挑战，因为它不知道市场压力会持续多长时间。 我们的对冲购买方法通过嵌入持续时间中的性质有效地解决了这个问题，从而在短衍生物位置处于货币政策的关键区别。 这消除了对美联储何时开始销售债券的需求，并允许其在需要的情况下继续帮助市场功能，而不会无意中产生有关货币政策立场的任何信号。
与购买债券的购买以及美联储的当前剧本也是一致的。 美联储定期通过常设设施或临时开放市场运营进行回购交易。像回购的结束时，期货代表了一项合同协议，以在未来日期以交易时同意的价格出售证券。 我们想到的那种基础交易涉及现货购买和未来销售。这使它们在概念上与回购交易非常相似，两者之间的主要区别是购买和销售的对手。
显而易见的是，指出这基本上是对冲基金的救助设施 – 改变了一个隐含的假设，即如果财政部市场陷入明确的正式承诺，美联储将介入。
这是一个 明显的 道德危害。如果情况破裂，对冲基金可以以更加鲁ck的热情来追求该策略，这使人们感到鼓舞，知道美联储将获得他们的基础交易。
该论文对此有两个重新加入。首先是，由于美联储以前的行动，道德危害已经是一个问题，并且基础贸易购买至少是不中立的，因此扭曲较少。第二个更微妙：
假设对冲基金猜想，即美联储将确定地介入，并在利差扩大给定金额时将套利交易取消。由于消除了这种尾巴风险的来源，我们可能希望他们能够更积极地进一步交易。在它们成为中立风险的极限范围内，这种更具侵略性的行为将推动财政部的基础X，因此预期对冲基金利润为零。
当然，事实的确，在世界上，美联储必须接管一本潜在的大型对冲基金书，但是如果美联储在利率风险方面是完全对冲的，并且鉴于它永远不会过早地被迫脱离其位置，则可以说这套应对地位的社会成本可以说是可以说的。因此，在这种限制案例中，该政策对利率风险的定价没有造成扭曲，消除了对冲基金套利利润，并且对整个美联储或社会没有任何费用。换句话说，没有道德危害效果。
这有多大的可能性？我们不知道。但是斯坦因曾是联邦政府的前州长，Younger是纽约美联储的前高级政策顾问，所有作者在其领域都受到高度尊重和影响力。如果您想了解更多有关该主题的信息，这里是kashyap在布鲁金斯会议上介绍该论文：
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