- 下周，欧洲央行将进行今年第四次降息。与前三次降息不同，下周的利率决定结果并未给出，因为 1) 限制性政策立场，2) 增长前景恶化，3) 通胀达到目标，引发了降息 50 个基点的讨论。虽然肯定会讨论降息 50 个基点，但我们判断欧洲央行最终将降息 25 个基点，并表示他们对未来会议上任何降息幅度持开放态度，具体取决于收到的数据。下周欧洲央行将存款利率下调 25 个基点至 3.0%。未来一年，我们预计将出现一系列降息，最终利率将在 2025 年 9 月达到 1.5%。
- 即使拉加德决定将指引转向加快正常化速度的可能性越来越大，我们预计市场也会出现良性反应。
改变政策限制导向
自去年以来，欧洲央行已提到其目标是在必要的时间内保持“充分限制”的货币政策。在通货紧缩过程持续到 2024 年之后，下周更新的工作人员预测可能会预测 2025 年及以后的通胀率将达到目标。因此，货币政策是否应该保持限制性可能会引起争论。我们认为，随着欧元区采取限制性货币政策立场的必要性不再明显，欧洲央行沟通中的略微鹰派倾向将会改变。但GC内部的阵营明显分裂。欧洲央行行长施纳贝尔在最近的一次采访中表示，她认为货币政策立场中的限制性部分已经消失。与此同时，我们看到鸽派阵营，例如维勒鲁瓦，表示“没有任何理由”政策保持限制性。
降息 25 个基点还是 50 个基点？这不是最重要的问题
由于进入 2025 年的经济活动指标看起来黯淡，因此降息 50 个基点的理由有所加强，因为根据大多数指标，金融状况的起点都是限制性的。然而，考虑到欧洲央行唯一的通胀任务，以及逐步降息周期的“政治”方面，我们认为它将支持降息 25 个基点。
然而，欧洲央行是否会在 12 月降息 25 个基点或 50 个基点单独来看并不那么重要，因为围绕它的沟通也很关键。对于如何切蛋糕，似乎存在不同的看法。最近，施纳贝尔的采访明确表明她将选择降息 25 个基点，武伊西奇也是如此，而 Lane、Villeroy 和 Centeno 等其他人则更愿意讨论降息 50 个基点。
也就是说，我们不应该关注下周的降息，而应该关注政策利率在本次降息周期中的结束位置，尽管我们预计不会对此有任何口头指导。不过，市场可能会将降息 50 个基点解读为终端利率降低的信号 — — 这甚至可能是欧洲央行想要发出的信号。
但由于我们确实假设欧洲央行不希望市场做出强硬反应，从而导致金融状况收紧，因此我们预计欧洲央行将选择鸽派降息 25 个基点，重点关注潜在大幅降息的沟通。
10月会议以来的宏观数据主要给鸽派弹药
自10月会议以来，潜在通胀势头进一步下滑，增长指标减弱。 11 月份综合 PMI 指数大幅下滑至 48.3，主要受服务业带动，目前服务业也处于收缩区间。数据显示，欧元区最大的两个经济体德国和法国可能会在第四季度出现收缩，而西班牙则应与葡萄牙和希腊一起推动欧元区总体增长。自10月会议以来不断恶化的增长指标加上不断上升的政治不确定性，主要为欧洲央行的鸽派成员提供了弹药。然而，鹰派的最后一营，即劳动力市场，继续表现出阻力，10月份失业率仍维持在6.3%的历史低位，国民账户数据显示第三季度就业增加。
基础通胀进一步放缓
虽然总体通胀率从 9 月份的三年低点有所上升（主要反映了基数效应），但潜在动力仍在继续放缓。过去三个月经季节调整的核心通胀率平均环比增幅为0.14%，与2%的年化通胀率完全一致。重要的是，根据欧洲央行自己的季节性调整数据，服务业通胀推动了基础通胀的下降势头，服务通胀的势头也迅速接近 2% 的目标。因此，通胀的发展显然也支持了欧洲央行的鸽派人士。对于鹰派来说，采取谨慎削减措施的理由是，鉴于劳动力市场紧张，工资增长仍然较高。第三季度协商工资同比增长至 5.4%，尽管主要是由一次性付款推动的，今年迄今为止平均增长 4.6%，而 2023 年为 4.4%。
工作人员预测显示增长和通胀较低
我们预计欧洲央行工作人员将注意到近期基础通胀势头的缓和，并将其纳入明年核心通胀相对于 9 月份预测的较低预测中。我们预计 2025 年核心通胀率将从 2.1% 下调至 2.2%，总体通胀率从 2.2% 下调至 2.1%。与 12 月份相比，在工作人员预测截止日期，石油期货价格下跌 6%，但天然气和电力期货价格上涨，因此我们预计总体预测只会小幅下调。由于制造业持续困难、消费者谨慎以及德国经济疲软，我们预计 2025 年的增长预测将从同比 1.3% 下调至 1.1%。与欧洲央行之前的预测相反，消费者的储蓄率继续上升，这阻碍了消费在短期内回升。新的员工预测还将包括额外的一年，尽管考虑到这些预测的内在不确定性，我们不会给予很大的重视。
外汇市场对降息 25 个基点反应有限
关于降息 50 个基点的猜测已经减少，市场目前基本上预计降息 25 个基点，但只有 27 个基点已被定价。然而，考虑到管理委员会内部的分歧可能会引发一系列市场反应，决策后的沟通将至关重要。
我们认为最有可能出现的情况是鸽派降息 25 个基点，即欧洲央行发出灵活调整未来降息规模的信号。这样的结果可能对欧元/美元影响有限，而且市场仍消化大幅降息的可能性。然而，如果欧洲央行表示倾向于继续以 25 个基点为增量的宽松周期，市场定价可能会发生变化，可能引发鹰派反应和欧元/美元温和反弹，尽管考虑到逐次会议的方式，从而在货币政策方面保持充分的灵活性。未来的货币政策决策，我们认为这是一个低概率的结果。相比之下，降息 50 个基点 — — 尽管欧元区增长和通胀疲弱，但我们认为这一结果被低估 — — 可能会促使欧元大幅贬值，欧元/美元可能大幅下跌。
展望未来，美联储 12 月会议可能会对欧元/美元的近期走势产生更决定性的影响，周五的美国就业报告是关键因素。虽然市场目前认为美联储暂停降息的可能性很大，但我们预计美联储将降息 25 个基点。如果这一点成为现实，将有助于遏制欧元/美元在年底进一步下跌。季节性趋势和我们的短期估值模型支持了这一观点，因为欧元/美元在自 10 月份以来大幅下跌后似乎出现超卖。我们预计该货币对今年收盘价约为 1.06。
从战略角度来看，在美国相对强劲的增长叙述的推动下，我们维持欧元/美元的看跌前景。我们的 1200 万目标仍然是 1.01，使来年的平价成为一个合理的水平。在利率方面，我们注意到过去一个月利率的大幅下降使长期掉期利率的现货水平接近我们的 12 个月预测，因此从这里提供的下降幅度非常有限，请参阅收益率展望 –跨大西洋脱钩，但不会持续太久，2024 年 11 月 28 日。我们预计欧洲央行不会发出信号来解决法国与其他国家利差扩大的问题。
关键词：欧洲央行,欧元,欧元区,美元
