我认为，对冲基金的业绩费是对客户的欺骗。没有什么现象比“返程”股票更能说明这一点。这些股票在几年的时间里，无论出于什么原因，价格都会大幅上涨，但最终又会回落到最初的水平。
在新冠疫情期间，许多公司都经历过这样的往返轨迹。这并不是说它们是糟糕的投资，也不是说它们的股价被高估了：股价涨跌的原因并不总是与基本面有关。但对冲基金以牺牲投资者利益为代价从这些往返中获利的程度令人震惊。
考虑一下在线二手车零售商 Carvana 的表现。
2018 年 1 月 1 日至 2021 年底期间，Carvana 的年化回报率为 87%（累计回报率为 1112%），其市值从 28 亿美元增至 400 亿美元。
但 2022 年的情况并不那么好。在 2021 年达到 410 亿美元的峰值后，Carvana 的市值跌至 36 亿美元，截至 7 月 1 日，其股价全年下跌了 91%。这意味着该股自 2018 年 1 月 1 日以来累计回报率为 9.7%，基本上是“往返”。
Carvana 的 4.5 年往返之旅
那么，这对对冲基金及其有限合伙人（LP）意味着什么？
在 Carvana 2021 年第二季度接近峰值时，使用 WhaleWisdom 的数据，我们估计对冲基金持有该公司约 21% 的股份。其中包括 683 Capital、Tiger Global、D1 Capital、Lone Pine、Whale Rock、Sands Capital 等知名机构，以及许多拥有出色长期业绩记录的其他机构。
假设在 4.5 年的时间里，对冲基金平均持有 Carvana 20% 的流通股，并收取 20% 的年度绩效费，而最低回报率为 0%。那么，在这段时间内，对冲基金通过持有 Carvana 能从客户那里获得多少收益？根据我们的计算，在 2018 年至 2020 年的三年里，他们将获得 12 亿美元的费用。
这简直令人震惊。2018 年 1 月 1 日至 2022 年 7 月 1 日期间，Carvana 的市值从 28 亿美元增至 36 亿美元。然而，对冲基金本应以费用的形式实现该市值收益的 150%。这构成了从配置者手中到对冲基金经理手中的纯粹财富转移。
| 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 射精。 | 当前的 | |
| Carvana 分享 价格回报 |
71.1％ | 181.4％ | 160.2% | –3.2% | –91.0% | 9.7％ | |
| 卡瓦纳市场 Cap，截至 1月1日（十亿） |
2.8 美元 | 5.4美元 | 12.0 美元 | 45.0 美元 | 40.1 美元 | 3.6 美元 | |
| 所占比例 对冲基金 |
20％ | 20％ | 20％ | 20％ | 20％ | ||
| 对冲基金 绩效费 |
20％ | 20％ | 20％ | 20％ | 20％ | ||
| 隐含对冲基金 绩效费 （百万） |
$79 | $392 | $771 | $0 | $0 | $1,242 |
当然，这只是一个估计值，可能会夸大这只股票产生的绩效费。例如，对冲基金持有的负回报股票会减轻 Carvana 等正回报股票的绩效费。此外，不同的对冲基金有不同的绩效费结晶要求，例如高水位线、障碍等。尽管如此，我们的近似值并非不合理，而且考虑到回转股票的绝对数量，它实际上低估了整体影响。
哦天哪！又一轮来回*
事实上，Carvana 的表现并非个例。过去几年，Facebook、Roku、Sea Limited、Shopify、Snapchat 和 Zoom 等公司的股票都经历了类似的“往返波动”。结论很简单，向对冲基金支付的年度绩效费导致了荒谬的结果， 总是 而这却是以牺牲 LP 为代价并损害 LP 的利益的。
回到现实，重力消失了 pic.twitter.com/813RLGbgxs
— 布科资本 (@buccocapital) 2022 年 7 月 21 日
对冲基金为什么不这么做呢？
对冲基金经理会出于自身利益行事，并最大化自己的财富。如果他们愿意支付 12 亿美元的绩效费，以换取向客户实现 -5.6% 的年化净回报率，那么他们的行为就是理性的。这对他们来说是极具吸引力的收入来源，尽管对他们的 LP 来说却是极其微薄的收入来源。
| 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 射精。 | 安。 | |
| 卡瓦纳 股价回报 |
71.1％ | 181.4％ | 160.2% | –3.2% | –91.0% | 9.7％ | 2.0％ |
| Carvana 作为 对冲基金净回报 |
56.9％ | 145.1％ | 128.2％ | –3.2% | –91.0% | –23.2% | –5.6% |
| 标准普尔 500 指数 | –4.4% | 31.5％ | 18.4％ | 28.7％ | –19.8% | 53.6% | 9.8％ |
| Carvana 对冲基金 超额回报 |
61.2％ | 113.6％ | 109.8％ | –31.9% | –71.1% | –76.8% | –15.4% |
虽然我们的例子很极端，但它表明绩效费会给对冲基金经理带来不良激励。坚持按绩效付费的资产配置者不仅没有更好地协调他们的利益，反而可能使情况变得更糟。
凭借 Carvana 这样的股票，对冲基金在过去 4.5 年里获得了往返机票，所有费用均由其 LP 支付。
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图片来源：©Getty Images/BogdanV
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