时间的代价：利息、资本主义和轻松赚钱的诅咒。2022. 爱德华·钱斯勒。大西洋月刊出版社。
宏观经济政策中很少有领域像货币政策一样重要并产生如此大的热度。
如果一个经济学专业的大一学生想问这个问题，我会让他们先看一个非常有趣的视频，叫做《恐惧繁荣与萧条：凯恩斯与哈耶克的说唱对决》。然后我会递给学生一本爱德华·钱斯勒的 时间的代价。
全球范围内的生产率增长正在放缓，这已经不是什么秘密了。例如，在美国，生产率增长从1947年至1973年间的每年2.8%下降到2010年之后的1.2%。欧洲和日本的情况更糟，在一代人的时间里，生产率的年增长率都不足1%。
最著名的例子是西北大学的罗伯特·戈登（Robert Gordon），他主要将此归咎于技术创新的放缓。戈登教授和我必须接触不同版本的科学文献，在我看来，这些文献中充斥着技术进步的证据。一个不起眼、不引人注意但却意义重大的例子是：博世-哈伯法供应了世界上大部分的肥料。这种高温化学反应消耗了大量的化石燃料，但过去十年，低温催化取得了巨大进步，有望提高农业生产力并减少温室气体排放。
然而，拉里·萨默斯（以及在他之前的阿尔文·汉森）将生产力下降归咎于“长期停滞”，即将生产力下降归咎于老龄化，从而导致劳动力缺乏活力和智力敏捷。这种解释的问题在于它不符合人口统计数据。例如，据传闻，咆哮的二十年代之后是一段长期人口增长放缓的时期，而更系统的数据显示人口增长与经济增长多样性之间没有关系。
总理对世界经济放缓给出了不同的、更令人信服的、更令人恐惧的解释：各国央行数十年来一直热衷于人为的低利率。
他首先讨论了瑞典经济学家克努特·维克塞尔的自然利率概念，即 r* (r-star)，低于该利率会导致通货膨胀，高于该利率则会出现通货紧缩。虽然怀疑论者可能会指出 r* 是不可观察的，但过去二十年来，我们处于货币政策的困境中，这一点已经非常明显。 特拉诺瓦 现行利率远低于r*。
总理的核心论点得到了大量学术研究的支持，尤其是国际清算银行的克劳迪·博里奥 (Claudi Borio) 的研究，即低于 r* 的利率会引发一系列宏观经济弊端。我们称它们为“廉价货币四骑士”。
第一个骑士是错误投资。低于 r* 的利率会将资本推向预期回报低于正常的项目；换句话说，廉价资金会降低投资的自然“最低回报率”。想想投资者投入的数十亿美元资金，他们让整整一代千禧一代知道，跨城骑行应该花费大约 10 美元，或者更普遍地说，想想对房地产的过度投资，这是经济中生产力最低的行业之一。
第二个因素是资产价格膨胀。同样，请特别考虑住房价格过高对社会的腐蚀作用，或者更普遍地说，金融资产越来越集中在财富的上百分位，而上百分位相对较低的边际消费倾向进一步抑制了经济增长。毕竟，如果你把收入直接发放给穷人，他们只会把钱花在食物和住房上。
第三位骑士，即发达国家经济的金融化，也许是最阴险的。钱斯勒指出，到 2008 年，在美国，“金融、保险和房地产行业 (FIRE) 的产出比制造业高出 50%。该国拥有的 (房地产) 经纪人比农民还多。”
这种金融化迫使公司大量借贷，带来了意想不到的灾难性后果。其中最主要的是回购导致持续运营、资本投资和研发陷入停滞。此外，债务驱动的收购增加了行业集中度，这反过来又损害了消费者。此外，对廉价债务的自然反应是借入更多债务，从而注定最终爆发大混乱。
廉价资金的第四个骑士是那些在正常利率环境下本应破产的公司“僵尸化”。本书最有趣和最有教育意义的部分之一将正常运转的熊彼特式的创造性破坏与健康的森林进行了比较。当森林任其自然生长时，火灾会烧毁最不健康的树木，而那些富有弹性的幼树则会因为更大但患病的老树而受到阻碍，从而蓬勃发展。几十年来，美国林务局积极扑灭火灾，但他们意识到，这最终导致了生态衰老的土地上发生了特大火灾。钱斯勒令人信服地指出，货币政策也发生了类似的事情，当今全球经济生产率低下的大部分原因可以归咎于依靠低利率维持生命的不健康僵尸公司过度生长的森林。
这本书对低利率最深刻的观察或许是，尽管低利率对资产价格的有利影响显而易见，但新富阶层却很难察觉到他们负债的现值也受到了同样的影响。另一个有趣的观察是：低利率允许制造商将生产过程进一步推迟，从而鼓励全球供应链的延长，而供应链可能包括多次洲际航行。如果利率上升，全球化必然会遭遇严重逆转。
钱斯勒深知，熊彼特的创造性破坏需要强有力的社会福利体系，但他并不是一个跳来跳去的自由主义者。他赞同地引用了泰勒·科文的观察：“在过去的几十年里，我们一直在进行一项大规模的社会实验，储蓄率极低，却没有强有力的安全网支撑这种危险的表演。”
钱斯勒遵循了考恩的观察，并引用了迈克尔·伯里的观点。伯里在迈克尔·刘易斯的 大空头：“零利率政策打破了几代勤劳的美国人为退休储蓄的社会契约，他们发现他们的储蓄远远不够。”
钱斯勒本人也观察到，“越来越多的美国人被迫在传统退休年龄之后继续工作。对于年轻工人来说，享受舒适晚年的梦想仍将是一个梦想——另一种财富幻觉。退休人员面临着养老金即将耗尽的前景。”
这本书的一大亮点是它与政治政策和个人理财息息相关，如果要我挑剔钱斯勒这本精彩著作的毛病，那就是没有进一步探讨这些领域。例如，他只用了几段话来描述金融化导致的不平等加剧与全球威权民粹主义兴起之间的明显关系。用一位观察家的话来说，“干草叉来了。”
总理本可以花更多笔墨来讨论在普遍资产膨胀的金融环境中，谁是人口赢家，谁是输家。他只是简要地提到了这样一个事实：只要资产继续膨胀，老年退休人员就可以通过出售资产来慷慨地为消费提供资金，而年轻的储蓄者将无法用低回报的投资组合来为他们的晚年提供资金。更糟糕的是，养老金体系，尤其是美国以外的国家，可能会陷入“Ilmanen 螺旋”，即他们通过增加资金来应对低预期回报，而这反过来又进一步推高了估值，并进一步降低了预期回报。
这本书最严重的疏漏或许是忽略了 1837 年至 1914 年期间美国没有中央银行，而这一时期频繁发生灾难性的金融危机。（查尔斯·P·金德尔伯格和罗伯特·Z·阿里贝的巨著 狂热、恐慌和崩溃例如，列出了19世纪的17次恐慌，但20世纪只列出了11次。）人们不禁要问，央行监管的中断给作者带来了什么教训。
上述遗漏都是小问题；总理对经济史的百科全书式的理解几乎在每一页中都闪现出来，有时还带着一丝俏皮的奇思妙想。例如，为什么他要讲述一个 20 世纪早期的无名牛虻西尔维奥·格塞尔的故事？为了增加大萧条时期的消费，格塞尔提出了一种新货币，要求每周印一次邮票，使货币贬值 5%？这样几页之后，他就可以把它与肯尼斯·罗戈夫认真提出的取缔现金的提议联系起来，以便让中央银行也能实现同样的目标。
除了是一流的经济史学家之外，Chancellor 还是一位文字大师；在严肃的金融书籍中，他的作品几乎独一无二。 时间的代价 非常适合睡前阅读。这本书充满了有趣的轶事，例如 Bagehot 提到了 1800 年左右的“向热带地区运送（冰）溜冰鞋的公司”，以及退休的 Paul Volcker 在 Janet Yellen 解释她对低利率的支持时大声擤鼻涕表示不满。在观察零收益和负收益债券的购买情况并预期收益率进一步下降时，Chancellor 指出“可以（或多或少一本正经地说）投资者应该购买负收益债券以获得资本收益，而购买股票以获得收入。”
20 多年前，爱德华·钱斯勒的 魔鬼夺走最后胜利 为读者提供了有史以来最引人入胜、最深刻的金融狂热描述之一。这是一项难以效仿的成就，但 时间的代价 很好地满足了要求；它是一部严肃的政治经济学著作，既是世界金融体系最大危险的综合指南，也是文学巧克力蛋糕。
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