价值投资即将卷土重来

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英国《金融时报》编辑鲁拉·哈拉夫（Roula Khalaf）在每周新闻简报中精选了她最喜欢的故事。

本文作者是 Research Affiliates 的创始人兼主席

在人工智能驱动的“七侠荡寇”科技股时代，价值投资非常不受欢迎，尽管近期股价下跌，但这些科技股仍然主导着美国股市。

在全球范围内，以寻找被低估的股票而非寻找快速增长的公司为重点的投资方式，从 2007 年初的相对表现高峰一直挣扎到 2020 年夏天的最低点，随后在 2021 年底和几周前再次从底部反弹。

在最近的一次采访中，CNBC 主播史蒂夫·塞奇威克对我说：“穆罕默德·阿里在职业生涯的后期，靠打架来维持生计，承受着对手的打击，让对手筋疲力尽，这种策略被称为‘以绳取胜’。作为一名终身价值投资者，你一定觉得自己正在与增长主导的牛市进行以绳取胜的较量。”我喜欢这个比喻！尽管他（和我）可能感到昏昏欲睡，但穆罕默德·阿里一次又一次地回来，将对手击倒。

为什么要考虑价值？除非我们真的相信价值型公司永远不会回来，否则它们值得在我们的投资组合中得到适当的配置。有四个原因表明，价值型公司在未来几年很可能会卷土重来。首先，它们很便宜。如果我们将全球股市最便宜的 30% 股票与最昂贵的 30% 股票的股价与账面价值之比进行比较，价值型公司通常比成长型公司贵四分之一（25%）。

2005 年至 2007 年，价值股按历史标准算很贵，相对估值水平徘徊在 40% 左右。然而，到 2020 年夏天，价值股已奄奄一息，相对于成长股，其价格与互联网泡沫高峰时期一样便宜。现在，价值股的价格是成长股的八分之一（12%）。实际上，市场表明，七大巨头和最昂贵的股票最终将比平淡无奇的价值股增长八倍。

其次，价值股长期表现不佳并非由于盈利增长等基本面趋势所致。价值股组合表现良好，这些因素与成长股组合的增长大致相同。令人震惊的是，如果 2005-2007 年期间的相对市净率保持不变，那么自 2007 年以来，价值股的表现将一直优于成长股！

第三，在通胀上升期间，价值总是优于增长。大多数投资者都同意，尽管通胀可能会回归央行 2% 的目标，但上行风险远大于下行风险。未来几年，通胀率更有可能平均达到 3% 或 4%，而不是 0 到 1%。这种不对称风险支持了对价值的偏好。为什么？因为通胀率越高，利率就越高。如果长期增长以更高的贴现率折现，其价值就会降低。此外，通胀率越高，经济、市场和政治舞台的波动性就越大。在风险更高的世界里，投资者需要安全边际。

第四，在牛市的后期，增长型股票总是比价值型股票表现得更好，而在熊市或牛市复苏的初期，增长型股票的表现就没那么好了。如果我们遇到俗话说的 大熊 （或大熊市），成长型投资者应小心！

我们应该如何最好地承担价值风险？Research Affiliates 长期以来一直主张的一种方法是，选择和衡量投资组合中的股票时，不是根据其市值，而是根据公司业务的基本经济足迹（以销售额、账面价值、现金流和股息等基准衡量）。这样一来，投资组合就能与宏观经济的面貌和构成相匹配，而不是股市的面貌和构成。

为此，我们在 2005 年引入了基本面指数概念。与基于市值的基准相比，该方法降低了成长股的权重，并提高了价值股​​的权重。因此，早期的批评者认为，这只是一种重新包装价值投资的方式。然而，基本面指数一直超越传统的价值指数，在过去 17 年中，富时 RAFI 全球指数有 15 年的表现优于富时全球价值指数。

投资者应该何时增加对价值的配置？我的回答是，为什么不现在就增加，特别是如果他们已经大量投资于成长型股票？出于上述所有原因，更合理的答案是，将增长和价值进行更平衡的混合，甚至采取价值倾向。问问自己，当增长牛市结束时，你是否预计会听到警钟。如果没有，投资组合调整过程就没有理由等待。