中国的市场刺激实验

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英国《金融时报》编辑鲁拉·哈拉夫（Roula Khalaf）在每周新闻简报中精选了她最喜欢的故事。

早上好。OpenAI 的首席技术官（也是前临时首席执行官）米拉·穆拉蒂 (Mira Murati) 已离职，此前，OpenAI 联合创始人伊利亚·苏茨克弗 (Ilya Sutskever)、约翰·舒尔曼 (John Schulman) 以及不久前的埃隆·马斯克 (Elon Musk) 也已离职。OpenAI 的估值约为 1500 亿美元，这是否反映了高管层之间的所有纷争？请将您的想法发送给我们：[email protected] 和 [email protected]。

中国的市场刺激措施

周二，中国宣布了一项经济刺激计划，其中的条款专门针对推动中国股市。中国人民银行宣布成立 1140 亿美元的贷款池，帮助资产管理公司、保险公司和经纪商购买更多股票，并帮助公司回购股票。香港恒生指数上涨 5%，上海和深圳的 CSI 300 指数上涨 6%。过去我们曾问过中国股市是否不可投资。这能改变现状吗？

由于多种原因，可能不太多。

首先，房地产市场仍处于混乱状态，而房地产是中国家庭的主要资产。因此，潜在散户投资者的风险偏好较低。经济刺激计划的规模不足以解决这个问题。

其次，政府对私营部门的干预愈发明显。政府对企业家的粗暴对待和对外国公司的打压无异于对信心的第二次打击。经济数据越来越不可靠只会让情况变得更糟。

最后，放松银行监管和下调政策利率支持债券购买，而不是股票投资。已经出现了一股债券热潮，这让政府很恼火。如果你认为周二的降息只是几次降息中的第一次，那么债券只会变得更有吸引力。在贷款需求疲软的情况下向银行系统注入流动性，也可能促使银行进入债券市场。10 年期和 30 年期美国国债收益率在宣布降息后短暂上涨，但随后又开始下跌。

未来可能会有更多刺激措施出台。正如龙洲经讯的托马斯·加特利 (Thomas Gatley) 向我们指出的那样，周二的上涨可能是投资者“试图抢先获得更大支持”。中国人民银行已暗示可能会向投资者和企业的新贷款池中增加更多资金，财政部应该很快就会召开会议，如果财政部愿意在财政政策上采取更积极的措施，这可能会“为这次（反弹）提供动力”。如果财政部的干预措施具有变革性，那么这里可能是一个投资案例的开端。但如果过去是序幕，那么就不会有。

（赖特）

美联储副现象主义再探

我们的文章收到了很多评论，这些评论认为美联储政策对经济或市场可能并不那么重要。其中一些评论直言美联储不仅非常强大，而且非常糟糕。有很多人讨厌美联储。

其他人提出了一个至关重要的观点，我们不得不承认，这个观点是绝对正确的。文章的标题表明，这是关于美联储权力的总体论述，但文章的主体部分只讨论了美联储的利率制定，而忽略了央行通过扩大和缩小资产负债表以及其他市场干预措施来影响市场流动性的方式。确实如此。我们只是在谈论美联储的利率制定，应该清楚这一点。

我们的文章也没有做出承诺。我们是否相信阿斯瓦斯·达摩达兰等人对美联储利率制定的附带观点？我们不相信，或者不完全相信。考虑一下极端情况。假设美联储明天将其政策利率提高到 20%。这意味着任何想把钱投入使用的人都可以通过共同基金以 20% 的年利率隔夜投资，该共同基金转而投资美联储的逆回购计划（感谢 Joseph Wang 非常清楚地向我们解释了这一机制）。结果将是戏剧性的：突然之间，当有 20% 的无风险短期选择时，没有人会费心提供 6% 的抵押贷款或 5% 的公司债券。各种信贷将迅速变得昂贵，以与美联储的利率竞争。经济将降温，无论降温程度如何不均衡。

美联储政策利率的较小幅度变动本身可能并不重要。但美联储确实有能力在极端情况下冷却或加热经济，这一事实使得较小的利率变动具有作为意图信号的力量，从而对预期产生影响。类似的观点是非对冲的观点。

重新审视小型大写字母

我们最近提出了反对人们期待已久的小型股卷土重来的理由。一些读者不同意。洛克菲勒资产管理公司的小型股经理 Jason Kotik 和 Tim Skiendzielewski 提出了两个论点，引人注目。

首先，并购估值溢价可能出现。虽然人们普遍认为私募股权已经从小型股指数中吸走了优质公司，但对于小型股投资者来说，这也有积极的一面：这种情况可能会继续发生。随着利率降低，收购变得更加经济，潜在目标公司的股价应该会上涨。

Kotik 和 Skiendzielewski 还认为，劳动力成本在小公司的总成本中所占比例更高。这意味着，如果你相信经济将复苏，收入将增加，那么小公司可能会拥有很大的经营杠杆。

这让人想起了另一个可能有利于小盘股的因素：劳动力囤积。调查显示，小公司可能留住了原本可以不用的工人，要么是因为新冠疫情初期的工资保护计划，要么是担心在劳动力市场紧缩的情况下重新雇佣员工太难。我们在数据中看到了一些证据，因为尽管处于加息周期，但劳动力和解雇统计数据仍低于长期平均水平。如果你相信经济将复苏，收入将增加，那么小盘股可能会获得巨大的收益，因为未充分利用的工人变得更有效率。

长期以来，人们一直认为小盘股比大盘股对经济更敏感。这是人们预计利率下降后小盘股将卷土重来的原因之一。疫情可能会加剧这种影响。

（赖特）

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