欧洲消费者复苏的顺风正在形成

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英国《金融时报》编辑鲁拉·哈拉夫 (Roula Khalaf) 在这本每周通讯中选择了她最喜欢的故事。

作者系瑞银欧洲股票策略主管及全球衍生品策略主管

在消费方面，新冠疫情确实扰乱了苹果车。我们大多数人都经历过升级家庭办公技术和设备的需要，对于幸运的人来说，在后花园购买一个弹出式游泳池或购买一辆新车。

随着新冠疫情限制的放松，俄罗斯与乌克兰的战争爆发，开启了能源价格和通胀上涨的时期。随后，较高的利率对欧洲的实际收入造成了沉重打击，考虑到通胀因素，实际收入在 2022 年出现萎缩。消费者信心大幅下降，储蓄率上升。

消费者随后的支出要么是非必需品，要么是支持酒店和航空公司复苏的“报复性旅游”。企业利润率趋势反映了这种转变。金融服务、银行、保险和旅游/休闲公司的利润率有所扩大。工业和消费品公司的利润率一直在收缩。

最后，现在有消费者复苏的有利因素。通胀下降和工资增长滞后意味着实际工资正在上涨——尤其是在英国。到 2023 年末，欧洲家庭的储蓄存量可能高达 GDP 的 8.2%。信心一直在恢复，在英国等一些国家，家庭在过去一年中受益于高达 4% 的所得税减免。

因此，令许多人惊讶的是，欧洲消费品公司在最近的财报季中的利润预期令人失望。股票分析师强调，高端消费者相当有弹性。支出疲软似乎集中在低端消费市场。

不过，顺风是真实的。消费者表现出更强的消费意愿。只是进展缓慢。瑞银零售分析师斯里德哈·马哈姆卡利 (Sreedhar Mahamkali) 强调，有证据表明英国超市的情况有所改善，消费者消费更多，购买质量更高的产品。除了消费必需品需求的温和转变外，几乎没有证据表明商品、服装、汽车或家用耐用品方面的可自由支配支出有所改善。什么给？为什么健康的消费背景没有转化为支出更快的复苏？

我们认为答案是利率。尽管欧洲央行和英格兰银行首次降息，但利率仍然很高。预期的两年期实际利率（扣除通货膨胀因素）从2022年的负4%升至2023年的正1.5%，最近仍维持在0.75%。这有助于解释为什么 Stoxx 600 消费品和服务指数在过去 18 个月内落后 Stoxx 600 指数 30%，而今年迄今为止的表现却落后 Stoxx 600 指数 20%。

考虑到低收入消费者对消费贷款、汽车贷款以及租赁和抵押贷款的敞口，他们可能对利率更加敏感。然而，2021-22 年设定的廉价汽车贷款将逐步更新。那些有幸在疫情期间以低利率修复抵押贷款的家庭逐渐需要再抵押。单次降息对于缓解可支配收入的这些主要拖累几乎无济于事。

更多的降息将进一步缓解压力，并导致消费习惯进一步转向商品和逐渐更高价值的商品，这些商品通常是通过贷款购买的。

中国乃至美国的疲软可能会限制大众汽车和奢侈品股等一些消费品公司的上涨。然而，对利率和宏观顺风最敏感的经济体中的小公司可能会受益更多。这包括西班牙和斯堪的纳维亚半岛，尤其是英国。自 7 月份英国大选以来，英国消费类股上涨了约 13%。

希望较低的利率也会带来更多的房地产活动——包括交易和建设。两者都将支持耐用品公司。英国政府最近宣布增加新屋开工可能是英国经济恢复增长的重要贡献者。

从长远来看，更多的消费者在商品上的支出应该是后疫情故事的重要组成部分。花在服务上的钱通常具有较低的“总附加值”——钱不会流向很远的地方。花在商品上的钱具有更高的总附加值，因为它支持供应链。供应链越长、越复杂，支出带来的经济利益就越广泛。鉴于许多欧洲经济体的商品支出可能出现改善趋势，投资者应注意。