解码最近的财政收益率

早上好。标准普尔500指数昨天下跌了2.2％，此前美国出口控制将限制NVIDIA的销售。 Info Tech股票艰难，因为投资者以新的人工智能限制的可能性定价；费城半导体指数下降了4.1％，其所有30个成分的损失是高级微型设备（下降7.4％）和ASML（下降7％）。给我发送电子邮件：[email protected]。

财政收益和期限保费

在过去几周中市场的所有骚动中，最令人关注的部分是财政收益率的迅速上升，以及股票与国库价格之间的瞬时正相关。实际上，从大多数情况下，这就是导致唐纳德·特朗普总统发起90天的关税的原因。

国库收益率（当价格下跌时上涨）现在已经平坦，但由于仍然困扰着债券市场的幽灵，但仍保持升高。上周对各种杠杆交易的休息都令人震惊，并且使贸易商处于边缘状态。投资者担心外国购买者远离国库的谣言。而且，一些市场观察家害怕今年晚些时候债务上限可能会出现潜在的边缘制，或者特朗普政府可能在贸易谈判中使用非正统的债务策略。来自Yesha Yadav的法学教授，专注于范德比尔特大学的金融监管：

对于一些深切的悲观主义者来说，有一个真正的强调，本届政府可能威胁债务违约，以分散他们的行动，或者他们可以暂停偿还债务以制定杠杆作用。 。 。鉴于关税政策的变化多么惊人，任何人都猜测下一步可能会发挥作用以及美国债务管理政策的影响力。

未纠正仍然更加乐观。尽管外国投资者可能有可能远离美国资产，但最近的国库拍卖表明，美国债务仍然有健康的全球需求。共和党对特朗普上周的预算计划的一致性增加了债务上限将不出现事件而增加的几率。而且，尽管总统的关税行动很难预测，但当债券市场惊慌失措时，他确实陷入了洞穴。暂停付款将非常轻率。

上周，鉴于发生了多少惊慌失措的卖出，我们犹豫不决地读取国库的举动。但是，既然事情已经平静了下来，值得对财政部收益的子组成部分进行尸检 – 警告说，即使是事后的好处，也并非所有的举动都可以轻松解释。

财政收益率具有三个关键组成部分：实际收益率，或者投资者超过通货膨胀；收支平衡的通货膨胀，市场对消费价格上涨的预期；以及一词溢价或投资者需要持续更长持续时间的额外收益率，通常用作不确定性或政治风险的代理。真正的收益率最初在“解放日”之后下降，但在几天后开始飙升，这是10年财政收益率的大部分增长：

这是最难阅读的子组件。跳跃可能是来自杠杆的放松，也可能是出于外国投资的逐出或两者兼而有之。但是，即使在宣传后的峰值上，实际收益率仍然低于去年年底，当时投资者开始定价特朗普的政策增长。

同时，收支平衡的通货膨胀率仍然相对较低，自“解放日”和90天的停顿以来一直在趋势下降：

这有点令人惊讶，因为关税应该流向美国的更高价格。市场可能会低估通货膨胀的风险，或者认为放缓比停滞更有可能。或者，当观察实际收益率上升时，这可能是对美联储的信任投票。

尽管所有的子组件都已经冷却了，但“溢价”一词仍然特别提高 – 表明投资者的政治不确定性很高。通常使用三个模型来衡量术语溢价，所有模型都是由美联储的经济学家开发的：阿德里安 – 危险 – 加利越野车模型（“ ACM模型”），Kim-Wright模型和Christensen-Robenson模型（“ CR”模型）。正如我们的同事托比·南格（Toby Nangle）指出的那样，这三个都有问题。但是，即便如此，从更广泛的趋势来看，我们当前的不确定性时刻与过去的恐慌相比如何：

通过这三个措施，保费一词都很高，但却不是灾难性的。在巨大的金融危机期间，在互联网泡沫破裂之后的几年，在2013 – 2014年期间，“锥度发脾气”一词较高。但是，值得注意的是，这三个事件都是基于实现的恐惧：两次经济衰退和一项陈述的中央银行政策。市场目前对关税的增长影响，即将在国会的债务辩论以及外国财政买家的撤回债务辩论的担忧仍然是投机性的。市场并不总是能衡量政治风险的最好的市场。

术语保费术语更为直接，这避免了某些模型的陷阱。它涉及减去为期三年的一个月通货膨胀掉期的收益率，这本质上是一种与短期到中期期望预期的无风险资产，从10年到10年期远期互换，或者从现在起10年后发行10年的预期收益率，这是一个未来利率的估算，这是当前收益曲线的估算。两者之间的差距是直接衡量投资者持有较长日期优惠券所需的额外收益率。通过这种措施，保费一词也很高且趋势升高，但不如先前的动荡之旅那么高：

但是，惠灵顿管理公司的投资组合经理Brij Khurana与我分享说，高学位前时期有些欺骗性：

当美联储切入零（从2008年至2014年开始的速率）时，产量曲线就很陡峭。这意味着，当曲线的后端有任何升高时，（任期溢价）测量率较高。 。 。在2007年环境中，当时我们的政策利率很高，而是倒曲线，情况并非如此。现在有趣的是，我们的政策率很高，而且曲线非常陡峭。对我来说，这表明在未来发行和外国销售方面，债券市场上的恐惧比正常的恐惧高。

库拉纳（Khurana）认为，最好通过线性回归来查看差距度量，这表明当前的术语溢价确实是尤其是高的 – 远高于平均水平，并且与诸如锥度发脾气之类的时期相提并论。

对于某些投资者来说，这可能进一步证明我们看到的是不断变化的全球政权。但是，再次，不符合人不愿意在没有更多数据的情况下得出任何确定的结论。我们要说的是，即使没有特朗普的关税和对放缓的关税和担心，这已经是在财政市场上的抖动一年。根据最近的标准，拟议的财政冲动较低，而美国的债务和债务维持成本在历史上很高。同时，财政部长斯科特·贝斯特（Scott Bessent）正在单向下注，这可能不会让纳税人淘汰。

一个很好的阅读

不合适的玩具。

ft播客

无法获得足够的未受损吗？收听我们的新播客，每周两次进入最新的市场新闻和财务头条新闻和财务头条。赶上这里的新闻通讯。