过去 12 个月对股票收益投资者来说是艰难的。截至 3 月份的 12 个月中，标准普尔 500 指数中派息率最高的 20% 股票的回报率为 13.5%。相比之下，标准普尔 500 指数的回报率为 29.9%。
我对股票收益投资者的建议是：坚持下去。高收益股票有望在明年表现更好。历史、固有偏见、均值回归和当前市场背景都表明，高收益股票将卷土重来。
图 1：股息收益率最高的五分之一
截至 2024 年 3 月 31 日；注：第一季度或股息收益率最高五分之一。资料来源：标普、彭博和财富增值集团
从长远来看，购买高收益股票是一种明智的策略。在过去 30 年中，标准普尔 500 指数中股息最高的五分之一股票（20%，即 100 只股票）表现优异。从 1994 年 12 月 31 日到 2024 年 3 月 31 日，前五分之一股票的年回报率为 11.9%。同期，标准普尔 500 指数的年回报率为 10.4%。对于高收益股票来说，这是一个 1.5% 的溢价。
虽然派息最高的五分之一股票的波动性比标准普尔 500 指数成分股更大，但其夏普比率与标准普尔 500 指数成分股相似，而且从设计上讲，其股息收益率要高得多。
股票收益策略通常被归类为价值策略，因为它倾向于选择市净率较低的股票。在 1994 年至 2024 年期间，派息最高的股票也跑赢了罗素 1000 价值指数。
由于假设采用单因素模型，因此收益最高的股票波动性更高，这并不令人意外。增加股息增长指标以避免陷入困境的公司面临削减股息的风险，这将是有益的，但本文的重点只是收益率。
图 2：股息收益率最高的五分之一股票，权重均等
过去 20 年，行业中性策略也跑赢了标普 500 指数和罗素 1000 价值指数，但幅度较小。可以理解的是，一些行业在采用这种策略时表现优于其他行业，这在一定程度上取决于该行业高收益股票的水平。例如，工业和金融行业在行业中性策略中表现良好，而非必需消费品和科技行业则表现不佳。
高收益股票为何表现出色？
高收益股票历史上表现优异的原因可能有几个。首先，行为经济学家发现，许多想要获得收入来源的投资者更喜欢自动分红，而不是通过出售持股获得自制分红。
其次，本杰明·格雷厄姆指出，派发股息可以约束公司管理层，在明智地分配资本的同时，创造有吸引力的回报。换句话说，管理代理成本会降低。
第三，无合格股息的税率高于资本利得，因此理论上应该与更高的回报相关，以补偿股东。
最后，我们认为，许多投资者只关注股票令人兴奋的增长故事，而很少关注通过利润和现金流支付的平淡股息，这可能表现出狭隘的框架偏见。
也就是说，股价目标通常是通过为收益分配倍数来制定的。这些目标引用了增长，但对资本回报率却考虑甚少，而资本回报率是估值倍数中同样重要的因素。当然，包罗万象的折现现金流模型或股息折现模型估值是最好的。
派息股票的前景看好。仅使用回归均值框架就表明有上行空间。在过去 30 个日历年中，标准普尔 500 指数中派息最高的五分之一股票的一年远期回报与前一年的相关性为 -0.3。
机械回归均值运动
已知 2023 年的回报率为 6.9%，30 年平均回报率为 11.9%，30 年相关性为 -0.3，我们可以天真地预测 2024 年的回报率为 13.5%（-0.3（6.9%-11.9%）+ 11.9%）。回报率更接近平均值。可以对标准普尔 500 指数进行类似的计算，预测 2024 年回报率为 10.0%。
这种机械回归均值的做法表明，高收益股票今年的表现优于大盘。然而，考虑回归哪个均值非常重要。两个关键的基本指标是资产回报率 (ROA) 和收益增长。在过去 30 年里，标准普尔 500 指数中派息股票的前五分之一平均 ROA 为 4.4%，一年期每股收益 (EPS) 增长预期为 8.1%。
目前，其 ROA 为 3.6%。在一年前触底 2.5% 之后，一年期 EPS 增长率预计为 11.9%。由于 ROA 略低于平均水平，而预期 EPS 增长率高于平均水平，基本面目前接近正常水平，这表明 30 年平均回报率 11.9% 是回归的合理目标。
为了进一步校准股息股票的前景，我们可以根据几个变量来建模回报。预测标准普尔 500 指数中前五分之一股息股票一年期远期回报的两个较好因素是股息收益率和同比 CPI（消费者价格指数）。前者是估值标准，后者是利率的粗略代表。这两个指标都与一年期远期股息回报相关。
目前，股息率最高的五分之一股票的股息收益率处于 20 年平均水平，而同比 CPI 高于平均水平且一直在下降（见图 2）。如果市场普遍预期 CPI 明年将继续下降，那么股息股票将受益。
图 3：股息收益率、CPI 和 12 个月回报率
截至 2024 年 3 月 31 日；注：第一季度或股息收益率最高五分之一。资料来源：标普、彭博和财富增值集团
虽然股票收益投资者经历了一段艰难时期，但从派息股票的历史表现来看，这段艰难时期并不长。我要重申我对寻求股票收益的投资者的建议：坚持下去。历史、固有偏见、均值回归和当前的市场背景都表明，股市将卷土重来。
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图片由 Nick Webb 提供。本文件根据 Creative Commons Attribution 2.0 Generic 许可证授权。已裁剪。
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