需求破坏≠通货紧缩
全球各国央行已“全力”实施紧缩政策以抑制需求。但美国和欧元区经济数据疲软加剧了人们对经济衰退的担忧。随着增长前景黯淡，许多人预计需求破坏将导致通胀下降。也就是说，紧缩的货币政策和相关的更高融资成本将削减需求，抵消地缘政治不稳定和供应链中断造成的供应短缺。这种观点基于这样一种信念：通胀结果在很大程度上是由央行政策推动的。
然而，近年来通胀“温和”，尤其是在 2014 年至 2016 年原油崩盘期间，表明通胀对需求侧政策不敏感。即使是欧洲央行 (ECB) 2015 年的量化宽松 (QE) 也未能刺激需求，从而减少过剩供应。在疫情爆发前的十年里，美联储的鸽派政策立场多次将亚特兰大联储的无夏影子联邦基金利率推至零以下，但美联储青睐的价格指标——个人消费支出 (PCE)——对此类政策转变的反应不如对冷战结束或中国加入世贸组织等催化剂的反应那么强烈。
个人消费支出与影子联邦基金利率
同样，近期的量化紧缩和加息并未造成足够的需求破坏，以抵消地缘政治相关的大宗商品短缺。过去二十年，通胀并没有跟随央行政策，而是在很大程度上与大宗商品价格（或需求和供应因素）同步变化。
欧元区、美国和英国通胀与商品指数
这使人们对“利率决定活动决定通胀”框架产生了怀疑，并表明国内货币政策无法独自提高或抑制通胀。必须考虑其他因素。
1. 财政支出=需求增加
鉴于量化宽松的长期且多变的涓滴效应，疫情时期的政策试图通过扩大资产负债表和财政刺激，或印钞和直接向家庭邮寄支票来应对需求不足。这大大缩短了央行宽松政策与实际通胀之间的传导时间。“直升机撒钱”的部署迅速恢复了需求。
随着疫情影响的缓解，预期的财政紧缩政策并未实现。相反，财政货币合作成为常态，现金支付成为常规政策工具。例如，继“外出就餐帮助计划”之后，英国政府宣布了一项 150 亿英镑的一揽子计划，向数百万家庭发放 1,200 英镑。随着英国能源价格飙升，有望成为下一任首相的利兹·特拉斯提出了一项紧急财政支出计划，以缓解公众的财务压力。
在大西洋彼岸，美国许多州已宣布推出刺激计划以缓解高通胀带来的痛苦，总统约瑟夫·拜登也推出了学生贷款减免计划。教训很明显：在经济刺激方面，央行不再是唯一的选择。
2. 地缘政治事件 = 供应中断
随着跨国公司将供应链区域化、近岸化和重新上岸，并将弹性和冗余置于成本优化之上，欧元区的能源短缺造成了新的混乱。德国化学品产量预计将在 2022 年下降，这可能会将通胀输出到国外。
随着地缘政治不稳定加剧国内经济挑战，以及财政刺激措施的出台，通胀对传统货币政策的响应度可能大大降低，将紧缩货币政策和高物价等同于需求破坏和通货紧缩的僵化框架将不再可行。
对于调整投资组合风险的投资者来说，这种情况可能会抵消经济增长放缓带来的通货紧缩压力。
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图片来源：©Getty Images / Pavel Muravev
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