香港市场的首次公开募股改革将于本月生效，这将重塑交易的定价方式以及参与主体。对于投资者来说，这标志着市场诚信和分配公平性的关键转变。影响已经显而易见。今年上半年，在香港交易及结算所有限公司（香港交易所）上市的公司筹集了 140 亿美元（1,090 亿港元）。中国大陆电池制造商和科技公司宁德时代 (CATL) 的 46 亿美元发行是今年迄今为止全球规模最大的 IPO，凸显了投资者对中国大陆上市的兴趣。
对于投资者来说，这种激增既意味着机遇，也意味着风险：香港已重新确立了自己作为中国大陆企业离岸门户的地位，但这种主导地位也带来了对其经济的巨大敞口。
此次反弹的规模标志着过去三年的大幅突破，当时全球紧缩政策、疲软的情绪和地缘政治冲击使香港股市低迷。 2025年发生的变化是中国内地的推动因素（通货紧缩、在岸规则收紧和增长放缓）与香港的拉动因素（改革和资本灵活性使香港成为天然的出路）的融合。这些力量共同解释了为什么中国内地企业以如此强劲的势头回归，以及为什么香港交易所的复苏看起来与过去的周期不同。
图 1. 香港交易所 IPO 趋势
资料来源：香港交易所、美国证券交易委员会。 注：图表之间小数值的微小差异是由于外汇转换四舍五入造成的。
市场苏醒：港交所2025年IPO热潮背后的驱动因素
在全球货币紧缩和地缘政治断裂的影响下，经历了三年的市场放缓后，香港资本市场出现了显着的复苏。这一惊人的转变主要是由寻求离岸资本的中国内地私营企业推动的，其中占融资总额的 90%。与境内企业相比，香港交易所成为中国内地企业首选的上市地点。
20世纪末中国大陆经济改革以来th 世纪以来，三个境内证券交易所成立：首先是上海，其次是深圳，然后是北京。随着中国大陆经济从 20 世纪 90 年代到 2010 年代的蓬勃发展，这些交易所共同成为资本形成的引擎，使国有企业 (SOE)、私营企业和创新型初创企业能够大规模筹集资金。
然而，中国大陆市场的政治和经济性质、资本管制和严格的监管要求限制了外资进入。这些因素增强了香港交易所作为离岸上市场所和外国投资者进入中国内地资本市场的渠道的吸引力。
图2. 大中华区交易所对比
| 上海（上交所） | 深圳（深交所） | 北京 (疯牛病) | 香港（香港交易所） | |
| 已确立的 | 1990年 | 1990年 | 2021年 | 1891年 |
| 市值（美元） | 6.6万亿美元 | 4.38万亿美元 | 636 亿美元 | 4.1万亿美元 |
| 上市公司数量 | 2,263 | 2,853 | 239 | 2,609 人 |
| 交易货币 | 中国新年 | 中国新年 | 中国新年 | 港币 |
| 每日价格限制 | ±10% | ±10% | 首次亮相时±30%，此后±10% | 无限制 |
| 行业焦点 | 国企、蓝筹股 | 中小企业、初创企业 | 早期中小企业 | 全球上市 |
| 国外访问 | 有限的 | 有限的 | 非常有限 | 完全访问权限 |
| 调节器 | 中国证监会 | 中国证监会 | 中国证监会 | 证监会（通过香港交易所） |
资料来源：ExpatInvestChina。
香港特别行政区在英国统治下建立，并在 1997 年回归后在“一国两制”下得以保留，保留了其与内地场所不同的特征。这包括普通法结构、全球准入和自由资本流动。这些特点继续使香港交易所成为中国内地企业的天然离岸门户。
来自中国的推动因素
中国大陆新冠疫情后的经济放缓，以通货紧缩和房地产市场挑战为标志，导致私营企业受到价格战和利润缩水的挤压。如果没有国家支持，许多公司别无选择，只能寻求外国资本，这推动了在香港上市。
中国大陆是政策驱动型经济。 2024年，中国证监会收紧了IPO审批，特别是对于未盈利或处于早期阶段的公司。结果，101 起 IPO 中的境内融资额锐减至 93 亿美元，同比下降 83%。 2025年上半年，内地交易所筹集的资金仅为47亿美元，不到同期港交所上市公司筹集资金的三分之一。
来自香港的拉动因素
与在岸交易所相比，香港交易所的根本吸引力在于其完全开放的性质，其货币港元是与美元挂钩的可自由兑换货币。资本的自由流动和可兑换为硬通货对于任何在全球范围内运营的公司都至关重要。对于考虑退出策略的私营公司的早期投资者和创始成员来说也是如此。
香港被中国内地视为特别行政区，大力鼓励A+H上市模式。即中国内地公司的股票同时在中国内地证券交易所（A 股）和香港交易所（H 股）交易的双重上市。今年上半年，44起IPO中，有21起为A+H股，同比增长110%。
香港交易所架构改革
最近的改革重塑了公司在香港上市的方式以及投资者进入香港市场的方式。新技术企业频道(1)为专业技术和生物技术公司提供了一条保密的快速通道，这些公司在中国得到大力支持。 A+H 列表(2) 现在只需 65 天即可获得批准，从而加速了供应。与此同时，港交所将公众持股比例要求从15%下调至10%，并将散户配置上限从50%下调至35%。
对于投资者来说，这些变化意味着两件事：更快的交易流程，但也减少了保护。中国内地大型发行人现在可以更快地将大量产品推向市场，同时保留更多控制权，这有利于机构配置，但会牺牲零售准入。减少流通量和收紧零售上限可能会在短期内提高定价效率，但从长远来看，它们会加剧人们对流动性和治理的担忧。简而言之，大投资者的准入有所改善，而小投资者的风险则有所增加。
这对投资者意味着什么
对于投资者来说，香港IPO热潮既带来机遇，也带来风险。从好的方面来说，香港交易所为中国大陆最具活力的私营公司提供了机会。不利的一面是，市场高度集中：香港交易所约 80% 的资本与中国内地发行人挂钩，使投资者面临中国政策和地缘政治事件变化的影响。相对于全球同行的持续估值折扣引发了有关长期回报的进一步问题。权衡是显而易见的：香港为了解中国大陆的增长故事提供了一个门户，但仅限于愿意接受集中度和波动性作为进入价格的投资者。
这是三部分系列中的第一部分。第二部分将探讨香港的定位如何与全球交易所相比，以及这对长期资本配置意味着什么；第三部分将是与香港特许金融分析师协会联合撰写的以宣传为重点的文章，分析最近的改革、IPO 价格发现和公开市场要求。
参考
香港 IPO 热潮卷土重来：上半年 140 亿美元的飙升背后及其推动因素
2025 年香港的 ECM 格局
IPO数量及交易量激增 港交所第一季度盈利创历史新高 – 京华时报
2025年中中国内地及香港IPO市场 – 毕马威中国
中国在香港的上市热潮对投资者意味着什么？海峡时报
在能源、矿业和科技领域的推动下，2025年中国“一带一路”投资创历史新高 – 格里菲斯新闻
普华永道香港：普华永道：2025 年将成为香港四年来最活跃的 IPO 市场；募资额有望位居全球第一
由于监管打击，2025 年中国大陆 IPO 数量下降 – 新闻和统计数据 – IndexBox
中国证券交易所比较
(1) 科技企业频道（TECH）： 科技企业频道 (TECH) 由香港交易所和证监会于 2025 年 5 月联合推出，旨在支持专业科技公司和生物科技公司简化首次公开募股流程。
(2) 符合条件的A股上市公司的加速期限： 香港交易所与证监会于2024年10月18日联合公布《关于延长新上市申请流程时限的联合声明》
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