Jana Partners 推动拆分 Cooper Cos. 可能会改变该股的前景

公司：库珀公司（COO）

商业： 这 库珀公司 是一家全球医疗器械公司。它分为两个业务部门：CooperVision 和 CooperSurgical。 CooperVision部门涉足隐形眼镜行业，而CooperSurgical部门则通过其多元化的产品和服务组合涉足生育和女性保健市场，包括生育产品和服务、医疗器械、低温储存（如脐带血和脐带组织储存）和避孕。 CooperVision 的产品包括 MyDay 日抛型、MyDay 日抛型环面、MyDay Energys、MyDay multifocal、Biofinity & Biofinity XR、Biofinity Energys。 CooperSurgical 的产品组合包括 INSORB、Lone Star 和多普勒血流监测仪。它还提供一套具有集成多发光二极管 (LED) 光源和双排烟通道的一次性无绳手术牵开器，以及具有集成无绳径向 LED 光源的一次性手术吸引装置。

股票市值：144.1亿美元（每股72.49美元）

活动家：Jana Partners

所有权： 不适用

平均成本： 不适用

活动人士评论： Jana 是一位经验丰富的激进投资者，由巴里·罗森斯坦 (Barry Rosenstein) 于 2001 年创立。他们以深入研究的激进立场和精心设计的长期价值计划而闻名。罗森斯坦称他的激进主义策略为“V 立方”。这三个“V”是： (i) 价值：以合适的价格购买； (ii) 投票权：在开始代理权争夺之前了解自己是否拥有选票； (iii) 多种获胜方式：采用多种策略来提升价值并退出投资。自2008年以来，他们逐渐将这一策略转变为我们称之为三个“S”的策略：（i）股票价格——在合适的价格买入； (ii) 战略行动主义——出售公司或分拆业务； (iii) 明星顾问/提名人——与行业高层管理人员合作，为他们提供建议，并在必要时占据董事会席位。

发生了什么事

10 月 20 日，Jana 宣布入股 Cooper Cos.，并计划推动战略替代方案，包括一项潜在交易，将其隐形眼镜部门与同行合并，例如 博士伦。

幕后花絮

Cooper Cos. 是一家全球领先的医疗器械公司，通过两个部门运营：CooperVision 和 CooperSurgical。 CooperVision（占收入的 66%）专注于隐形眼镜的销售。 CooperVision 是隐形眼镜佩戴者的全球领先者，市场份额排名第二 (26%)，与 约翰逊和约翰逊 (37%), 爱尔康 (26%) 和博士伦 (10%)。

全球软性隐形眼镜市场估计价值约110亿美元，并且每年以4%至6%的速度增长。该细分市场有许多有利因素，包括稳步转向硅水凝胶一日镜片（约 40% 的消费者仍在使用非日用镜片）、隐形眼镜用户的全球增长以及竞争对手的高进入壁垒。因此，这是一项伟大的业务，其 EBITDA 利润率在 30 多岁左右。

CooperSurgical（占收入的 33%）专注于女性健康服务，其 2024 财年收入的 60% 来自办公室和外科（Paragard IUD、干细胞冷冻、医疗设备），40% 来自生育（IVF 耗材、设备、基因组和捐赠服务）。生育治疗是一个价值 20 亿美元的全球市场，预计每年还将以 4% 至 6% 的速度增长。

在其历史的大部分时间里，Cooper 都是一家纯粹的视觉公司，直到 90 年代他们增加了 CooperSurgical。最初，这是一个小型的附加项目（可以说是出于税收动机）。然而，该公司于 2017 年开始大力投资这一领域——此后在该领域的支出超过 30 亿美元。

这种转变的问题非常明显——库珀实际上是从一家真正优秀的隐形眼镜业务中吸走现金，然后将其重新投资到大多数人认为吸引力较差的业务上。这从该公司的资本回报率下降中可以明显看出，尽管进行了大量投资，但 CooperSurgical 目前的运营利润率仍低于 2017 年。

这种运营转变背后的一个关键因素可能是管理层的变动。该公司的首席执行官阿尔伯特·怀特（Albert White）曾领导 CooperSurgical，在扩张开始后不久就担任领导职务。这对公司的战略重点提出了一个更大的问题，导致许多人质疑为什么该公司的领导者不具备核心业务的专业知识。

这些战略失误因这两个领域的近期阻力（其中一些是自己造成的）而进一步加剧。对于 CooperVision 来说，该公司对推出新的日常镜片产品 MyDay Energys 的市场预期管理不善，该产品现已落后于计划。

对于 CooperSurgical 来说，其最高质量的 IVF 业务已显着放缓，这可能是由于唐纳德·特朗普总统暗示可能报销 IVF 费用的评论，导致患者因预期这种潜在的承保而推迟治疗。结果，营收有机增长大幅低于预期，从上一季度的 7% 降至 2%，迫使库珀在第三季度财报电话会议上大幅下调全年指引，导致公司股价第二天下跌 12.85%。现在，库珀的 12 个月远期市盈率为 16.4 倍，较 23.1 倍的 10 年平均市盈率大幅折扣。

所有这些都促使 Jana Partners 宣布在 Cooper 投资组合中占据最高位置，并计划推动战略替代方案，包括将其隐形眼镜部门与 Bausch + Lomb 等同行合并的潜在交易。虽然这种性质的交易通常会引起一些反垄断担忧，但这里的情况实际上可能相反。

首先，合并不会产生市场领导者，因为 36% 的合并市场份额将略低于市场领导者强生 (J&J) 37% 的份额，并且比爱尔康 (Alcon) 26% 的份额领先不了太多。

其次，这些业务具有高度互补性，地理和产品重叠极小，这表明监管障碍的可能性降低。值得注意的是，博士伦并不羞于表达自己的潜在兴趣，也没有看到任何监管问题，首席执行官布伦特·桑德斯(Brent Saunders)公开表示，与库珀的潜在合并将“加强竞争，并在隐形眼镜领域创建一家规模更大的公司”。

但博士伦并不是唯一的潜在收购者。欧洲眼镜制造商等公司 依视路陆逊梯卡 也可能有兴趣，而且监管不确定性甚至更少。

至于 CooperSurgical，肯定会有私募股权投资，这一点可以证明： 黑石 和 TPG 即将达成收购同行的交易 豪洛吉。然而，库珀股东可能会从公司内部清理这一投资组合中认识到更多价值——更多地关注高倍数的体外受精业务，剥离某些非核心资产，并可能引入新的运营商以实现强劲的扭亏为盈。

总体而言，随着短期阻力可能缓解，库珀有多种途径来恢复折扣并为潜在的重新评级做好准备。 Jana 的论点很简单：这两个业务放在同一屋檐下毫无意义，而视觉业务的战略合并可以产生 3 亿至 5 亿美元的协同效应，这对于 EBITDA 为 8.5 亿美元的企业来说是一笔很大的数目。但他们计划的第一步是让管理层相信，分离这两个业务是正确的战略举措；尽管公众关注度越来越高，但并不能保证管理层（尤其是具有此类经营历史的管理层）会同意。

如果管理层抵制，这场运动将从战略主题转变为领导力/治理主题，可能集中于任命一位在隐形眼镜行业拥有深厚背景的新首席执行官，以重新将公司的重点放在其核心上，同时仍将其定位为未来的分离。

贾娜并没有公开呼吁管理层变动，怀特甚至可能是领导独立的 CooperSurgical 业务的最佳人选。但行动主义在于论证的力量，贾娜似乎在这里做出了有说服力的论证。我们希望所有相关人员管理层都能这么认为。

Ken Squire 是 13D Monitor（一家股东激进主义机构研究服务机构）的创始人兼总裁，也是 13D Activist Fund（一家投资于激进主义投资组合的共同基金）的创始人和投资组合经理。